固收周报：高评级二永利差压缩空间有限

高评级二永利差压缩空间有限 固定收益 固收周报 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com研究助理：林虎 执业证书号：S0010122060038电话：18162614133 邮箱：linhu@hazq.com 主要观点： 报告日期：2023-11-25 银行次级债：信用利差与条款利差走势分化，二永供给缩量 本周银行二级资本债、永续债信用利差与条款利差走势分化。二级债方面，3年期AAA-银行二级资本债信用利差收窄1BP，条款利差走阔2.99BP。永续债方面，3年期AAA-永续债信用利差收窄1.81BP，条款利差走阔2.18BP。 供给方面，本周银行二永发行规模缩量，发行126.5亿元，而上周为782 亿元，其中银行二级资本债发行104.5亿元，较上周下降595.5亿元， 银行永续债发行22亿元，较上周下降60亿元。 交易热度环比下行。二级债换手率较上周下行21BP、普通债换手率较上周下行64BP、永续债换手率较上周下行29BP。 券商债：信用利差、期限利差收窄，次级/永续债条款利差走势分化 供给方面，本周券商债发行649亿，净融资315.7亿，后两周分别有101 亿、236亿到期。 利差方面，本周券商债信用利差下行，处于历史31%分位数水平；期限利差下行，处于历史20%分位数水平，其中AAA级3Y信用利差收窄3.89BP、期限利差收窄1.52BP。 条款溢价方面，二级资本债条款利差为0.33%，较上周上行5.01BP。永续债条款利差为0.41%，较上周下行0.19BP。 同业存单：1Y存单上行6BP至2.62% 资金面方面，DR007、R007分别较上周上行16.2BP、68.9BP，本周有 2.17万亿逆回购到期，央行当周净投放资金4460亿。 供给方面，同业存单发行规模环比缩量，主要银行新发存单3215亿元，净融资-1094亿元。结构上看，存单发行以3个月为主，占比34.01%，6个月、1年期限存单占比均下滑。后两周存单到期压力环比基本持平，分别为3145.7亿元、4943.8亿元。 收益率方面，本周存单收益率曲线上行，1Y存单利率上行至2.62%，AAA、AAA-和AA+期限利差分别收窄4.67BP、4.67BP、6.67BP，等级利差较上周下行4BP。 风险提示 不赎回风险。 正文目录 1银行次级债4 1.1供给节奏：本周主要银行发行二级资本债104.5亿、发行银行永续债22亿4 1.2利差走势：二债信用利差、期限利差收窄4 1.3换手率：机构交易热度下降，换手率较上周下行40BP6 1.4负面事件：年内累计11只不赎回，本周无新增不赎回7 2券商债8 2.1供给压力：本周证券公司发行证券公司债384亿，发行短期融资券245亿，发行次级债20亿8 2.2利差走势：券商债信用利差收窄，二级资本债条款利差走阔、永续债条款利差收窄8 3同业存单9 3.1供给节奏：本周主要银行同业存单累计发行3215亿元，净融资-1094亿元9 3.2期限结构：6个月、1年存单发行占比边际下降10 3.3利差走势：各评级债券期限利差均收窄11 4风险提示：11 图表目录 图表1银行二级资本债供给节奏（单位：亿元）4 图表2银行永续债供给节奏（单位：亿元）4 图表3二级资本债信用利差（3Y，单位：BP，%）4 图表4二级资本债条款利差（3Y，单位：BP，%）4 图表5二级资本债期限利差（5Y~3Y，单位：BP，%）5 图表6二级资本债等级利差（AA~AAA-，单位：BP，%）5 图表7银行永续债信用利差（3Y，单位：BP，%）5 图表8银行永续债条款利差（3Y，单位：BP，%）5 图表9银行永续债期限利差（5Y~3Y，单位：BP，%）6 图表10银行永续债等级利差（AA~AAA-，单位：BP，%）6 图表11银行二级资本债周度换手率（单位：%）6 图表12普通债周度换手率（单位：%）7 图表13永续债周度换手率（单位：%）7 图表142023年以来，二级资本、银行二级资本债未赎回情况（单位：亿元、%）7 图表15证券公司债、短融供给节奏（单位：亿元）8 图表16证券公司次级债供给节奏（单位：亿元）8 图表17证券公司债信用利差（3Y，单位：BP，%）9 图表18证券公司债期限利差（5Y~3Y，单位：BP，%）9 图表19证券公司二级资本债条款利差（单位：BP）9 图表20证券公司永续债条款利差（单位：BP）9 图表21同业存单发行情况（单位：亿元）10 图表22同业存单净融资情况（单位：亿元）10 图表23同业存单平均发行利率（单位：%）10 图表243M及以下存单占比（单位：%）11 图表251Y及以下存单占比（单位：%）11 图表26同业存单期限利差（1Y~3M，单位：BP，%）11 图表27同业存单等级利差（1Y，单位：BP）11 1银行次级债 1.1供给节奏：本周主要银行发行二级资本债104.5亿、发行银行永续债22亿 截至2023年11月24日，本周商业银行发行二级资本债104.5亿、发行银行 永续债22亿。2023年累计发行银行二级资本债7749.9亿元，发行银行永续债2372 亿元，合计10121.9亿元。 图表1银行二级资本债供给节奏（单位：亿元）图表2银行永续债供给节奏（单位：亿元） 资料来源：Wind，华安证券研究所资料来源：Wind，华安证券研究所 1.2利差走势：二债信用利差、期限利差收窄 本周银行二级资本债信用利差较上周收窄、条款利差较上周走阔。信用利差方面，AAA-收窄1BP，AA+收窄3.35BP；条款利差方面，AAA-走阔2.99BP，AA+走阔1.63BP；期限利差方面，AAA-收窄2.05BP，AA+走阔0.81BP；等级利差方面，1Y较上周收窄2.3BP，3Y较上周收窄9.35BP。 图表3二级资本债信用利差（3Y，单位：BP，%）图表4二级资本债条款利差（3Y，单位：BP，%） 资料来源：Wind，华安证券研究所，信用利差=二级资本债收益率资料来源：Wind，华安证券研究所，条款利差=二级资本债收益率 -国开债收益率-商金债收益率 图表5二级资本债期限利差（5Y~3Y，单位：BP，%）图表6二级资本债等级利差（AA~AAA-，单位：BP，%） 资料来源：Wind，华安证券研究所，期限利差=5Y二级资本债收益率-3Y二级资本债收益率 资料来源：Wind，华安证券研究所，等级利差=AA级二级资本债收益率-AAA-级二级资本债收益率 本周银行永续债信用利差较上周收窄、条款利差较上周走阔。信用利差方面，AAA-收窄1.81BP，AA+收窄0.82BP；条款利差方面，AAA-走阔2.18BP，AA+走阔4.16BP；期限利差方面，AAA-走阔0.58BP，AA+收窄2.41BP；等级利差为0.1%，较上周收窄3BP。 图表7银行永续债信用利差（3Y，单位：BP，%）图表8银行永续债条款利差（3Y，单位：BP，%） 资料来源：Wind，华安证券研究所，信用利差=银行二级资本债收益率-国开债收益率 资料来源：Wind，华安证券研究所，条款利差=银行二级资本债收益率-商金债收益率 图表9银行永续债期限利差（5Y~3Y，单位：BP，%）图表10银行永续债等级利差（AA~AAA-，单位：BP，%） 资料来源：Wind，华安证券研究所，期限利差=5Y银行二级资本债收益率-3Y银行二级资本债收益率 资料来源：Wind，华安证券研究所，等级利差=AA级银行二级资本债收益率-AAA-级银行二级资本债收益率 1.3换手率：机构交易热度下降，换手率较上周下行40BP 本周银行二级资本债换手率为1.86%，较上周下行0.21pct；普通债换手率为1%，较上周下行0.64pct；永续债换手率为3.7%，较上周下行0.29pct。 图表11银行二级资本债周度换手率（单位：%） 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表12普通债周度换手率（单位：%） 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表13永续债周度换手率（单位：%） 资料来源：Wind，华安证券研究所 1.4负面事件：年内累计11只不赎回，本周无新增不赎回 2023年以来共有11只二级资本债不赎回，历史上累计共有61只二级资本债不赎回。本周无新增不赎回。 图表142023年以来，二级资本、银行二级资本债未赎回情况（单位：亿元、%） 证券代码 债券简称 银行类型 发行金额 债券利率 主体评级 赎回日 期限 1820005.IB 18营口银行二级01 城商行 5.0 5.0 AA 2023-3-22 5+5 1821011.IB 18烟台农商二级01 农商行 3.0 5.8 A+ 2023-4-13 5+5 1821009.IB 18荆门农商二级 农商行 2.0 5.3 A 2023-4-26 5+5 1821012.IB 18孝感农商二级01 农商行 2.0 5.6 A 2023-4-16 5+5 1821020.IB 18十堰农商二级01 弄商行 2.0 5.5 A+ 2023-6-21 5+5 1821025.IB 18平遥农商二级01 农商行 2.5 5.8 BBB 2023-6-29 5+5 1821026.IB 18榆次农商二级01 农商行 2.0 5.7 BBB- 2023-6-29 5+5 1820048.IB 18葫芦岛银行二级01 农商行 10.0 6.2 A 2023-8-28 5+5 1820047.IB 18营口银行二级02 城商行 4.0 5.0 AA 2023-9-6 5+5 1820078.IB 18葫芦岛银行二级02 农商行 5.0 6.2 A 2023-12-4 5+5 1820084.IB 18阜新银行二级01 城商行 17.0 5.85 A+ 2023-12-13 5+5 资料来源：Wind，华安证券研究所 2券商债 2.1供给压力：本周证券公司发行证券公司债384亿，发行短期融资券245亿，发行次级债20亿 截至2023年11月24日，本周证券公司发行普通债384亿、发行短期融资券 245亿元、发行次级债20亿。2023年累计发行普通债8051.3亿元，发行短期融资 券4112.7亿元，发行次级债1588.33亿元，合计13752.33亿元。 图表15证券公司债、短融供给节奏（单位：亿元）图表16证券公司次级债供给节奏（单位：亿元） 资料来源：Wind，华安证券研究所资料来源：Wind，华安证券研究所 2.2利差走势：券商债信用利差收窄，二级资本债条款利差走阔、永续债条款利差收窄 本周证券公司信用利差较上周下行、期限利差较上周下行。其中AAA级3Y信用利差为0.34%，较上周下行3.89BP，期限利差为0.14%，较上周下行1.52BP。 二级资本债条款利差为0.33%，较上周上行5.01BP。永续债条款利差为0.41%，较上周下行0.19BP。 图表17证券公司债信用利差（3Y，单位：BP，%）图表18证券公司债期限利差（5Y~3Y，单位：BP，%） 资料来源：Wind，华安证券研究所，信用利差=券商债收益率-国开债收益率 资料来源：Wind，华安证券研究所，期限利差=5Y券商债收益率 -3Y券商债收益率 图表19证券公司二级资本债条款利差（单位：BP）图表20证券公司永续债条款利差（单位：BP） 资料来源：Wind，华安证券研究所，条款利差=券商二级资本债-券商普通债 3同业存单 资料来源：Wind，华安证券研究所，条款利差=券商二级资本债-券商普通债 3.1供给节奏：本周主要银行同业存单累计发行3215亿元，净融资-1094亿元 从量来看，本周国有银行、股份制商业银行、城市商业银行、农商行同业存单累计发行3215亿元，净融资-1094亿元。 从价来看，本周国有行、股份行、城商行、农商行存单发行利率分别为2.