固收市场周报：信用修复延续，把握结构性机会

信用修复延续，把握结构性机会

• 信用债收益率普遍下行，信用利差收窄。
• 央行货币政策报告新增灵活运用降准降息等工具的表述，债市震荡走强。
• 银行二永债相对中短期票据的超额利差走阔，5年期品种表现突出，但年初有所修复，近期边际收敛。
• 5年期二永债相较普信债仍有一定配置价值，5年AAA-级二级资本债与同期限、评级中短票比价在4.24bp左右。
• 央国企地产债信用利差持续走扩，部分高资质主体如珠海华发、首开股份、保利发展等利差在98bp以上，但短期信用风险可控，监管层提供托底，存在估值修复机会。
• 非银存款维持高位，“存款搬家”效应延续，理财规模仍有望扩张，短久期信用票息具备性价比。

银行间流动性量价回顾

• 银行间质押式回购市场量价同降，R001中位数1.37%，较上周下降3bp。
• 利率互换方面，FR007IRS1年期利率中位数1.50%，较上周下降1.6bp；SHIBOR3月IRS1年期利率中位数1.56%，较上周下降2.2bp。

同业存单市场回顾

• SHIBOR隔夜、7天、1M、3M、6M、9M、1Y报价分别为1.27%、1.43%、1.55%、1.58%、1.59%、1.60%、1.61%。
• 中债商业银行AAA评级1M、3M、6M、9M、1Y同业存单到期收益率分别为1.56%、1.56%、1.58%、1.58%、1.58%。
• 同业存单一级发行量合计7154亿元，较上周增加2088亿元，3M、6M占比上升，1M、9M、1Y占比下降。
• 1年期AAA同业存单收益率与R007利差为8bp，较上周持平。

信用债发行情况

• 信用债发行1,544.82亿元，环比下降63.62%，同比下降763.73亿元，净融资额环比和同比分别下降2,909.60亿元和下降1,069.09亿元。
• 信用债平均发行利率为2.82%，较上周下降8bp。
• 信用债平均发行期限为2.98年，较上周下降0.42年。
• 本周信用债取消发行数量、规模均下降。

信用债成交、估值情况

• 信用债合计成交14522亿元，较上周减少149亿元。
• 成交额涨跌互现，城投债成交金额下降幅度最大，为2057亿元；产业债成交规模较上周增加2607亿元。
• 城投债成交期限结构向短期集中，1年以内成交占比上升7.79pct；产业债期限结构向中长期转移，3–5年和5年以上成交占比分别增加11.04pct和7.24pct。
• 信用债收益率整体下行，中短票各期限各等级普遍回落，降幅集中在0.36-17.50BP，4-5YAA、AA+下行幅度显著领先。
• 信用利差整体收窄，1–2Y各等级普遍压缩0.94-7.03BP，3-5Y中长端压缩更为明显。
• 城投债收益率整体延续下行趋势，各期限各等级收益率均呈现回落态势，降幅在0.59-5.16BP之间。
• 地产债收益率整体明显下行，AAA-与AA+各期限普遍回落0.97-4.81BP，其中AAA-2Y下行3.26BP、4Y下行3.14BP；AA地产出现分化，1Y显著上行7.04BP、2Y上行1.53BP、5Y上行0.61BP，其余期限以下行为主。
• 煤炭债收益率整体下行，AAA-与AA+各期限回落1.98-4.7BP，其中AAA-2Y下行2.76BP、5Y下行2.63BP。
• 钢铁债收益率整体回落，AAA-与AA+各期限普遍下行1.84-4.12BP，其中AAA-2Y回落2.76BP、AA+4Y回落4.12BP。
• 二永债方面，银行二级资本债各品种收益率整体下行，降幅集中在3.50-8.84BP；银行永续债各品种收益率同步回落，降幅集中在0.63-8.84BP。

研究结论与展望

• 一季度摊余成本债基仍处于集中开放窗口，5年以内信用债有望继续受益于增量配置力量，信用利差存在进一步修复空间，或维持低位震荡运行。
• 进入二季度后，5年期摊余债基开放规模将明显回落，对应期限的需求边际可能转弱，策略上可结合市场情绪变化择机进行部分止盈。
• 春节后信用债仍具备阶段性需求支撑，收益率或继续下探，短端信用下沉依旧具备相对稳健的票息优势。
• 地产债方面，近期市场悲观情绪有所缓解，可关注1年左右央国企地产债的估值修复机会。
• 二永债方面，5年期品种相较其他期限及同等级普信债仍具备一定比价优势，从相对价值角度看具备配置吸引力，在负债端相对稳定的前提下可适度参与。