核心观点：公司为中核集团旗下天然铀矿产平台，专注于天然铀和放射性共伴生矿产资源综合利用业务。公司毛利近9成来自天然铀产品，其余来自放射性共伴生矿产资源综合利用业务。2024年公司境外自产天然铀2659tU3O8，折金属2255tU，国内产量（根据USGS数据估算）约为1700tU，合计3955tU。根据UxC2025Q2报告，2024年全球共产约61615tU，公司自产矿总量占全球产量6.4%。
业务聚焦天然铀销售和放射性共伴生矿产资源综合利用。公司主要产品为天然铀、氯化稀土、四钼酸铵。氯化稀土是稀土氧化物的主要原料，应用于稀土冶炼领域；四钼酸铵是钼深加工产品的重要中间产品，主要应用于钢铁、冶金、化工等行业。独居石综合利用业务由中核资源及其下属子公司开展，铀钼矿综合利用业务由沽源铀业开展。
天然铀业务：持铀矿资源，广泛参与国际贸易。公司天然铀业务划分为自产天然铀产品销售业务、外购天然铀产品销售业务和国际天然铀贸易业务。铀是核裂变的关键原料，天然铀是生产浓缩铀的原料，也可用于生产钚。天然铀需求稳增，供给受限，价格有望长牛。考虑核电建设周期，铀需求将在2027年加速释放。一次供应复产接近完成，二次供应呈衰减态势。供需矛盾逐步显现，长协价格持续上涨。
自产天然铀业务：核心业务，毛利占比超六成。公司在国内天然铀产业中具有主导地位，拥有17宗国内天然铀或铀钼矿采矿权。公司持有海外单体较大的罗辛铀矿。外购天然铀业务：自产天然铀的战略补充。国际天然铀贸易业务：提升产业参与度。
放射性共伴生矿产资源综合利用业务：聚焦独居石、铀钼和钽铌处理。独居石综合利用：湘核新材业务，产出氯化稀土产品。铀钼伴生矿综合利用：沽源铀业业务，产出四钼酸铵产品。钽铌矿综合利用：中核华中业务，产出钽铌产品。
财务分析：资本结构及偿债能力分析显示公司资债结构较好，具备充足的债务偿还能力。经营效率分析显示公司总资产周转率略优于同业，存货周转率、应收账款周转率处于行业较低水平。盈利能力分析显示公司毛利率、净利润率分别为16.0%、9.9%，净资产收益率、总资产收益率、投入资本回报率均领先同业。
盈利预测：预计2025-2027年归母净利润16.6/34.9/48.7亿元，增速分别为14%/110%/40%。每股收益分别为0.91/1.92/2.68元。
估值分析：公司股票合理估值区间在108.3-120.9元/股，维持“优于大市”评级。绝对估值采用FCFF估值方法，得出公司目标股价区间为63.2-120.9元/股。相对估值参考北方稀土和卡梅科的PE进行估值，对应2026年股价区间108.3-152.3元/股。
投资建议：综合上述估值，我们认为公司股票合理估值区间在108.3-120.9元/股之间，相对于公司目前股价有17%-31%溢价空间。考虑公司较好的成长性，首次覆盖给予“优于大市”评级。
风险提示：估值的风险、盈利预测的风险、地缘政治风险、经营风险。
