策略周报：衡以待：行情下半场的配置思路

均衡以待：行情下半场的配置思路 核心观点 策略研究·策略周报 核心结论：①A股历次春季行情期间成长价值均会有表现，同时牛市后半程行业分化往往收敛、呈现均衡普涨特征。②近期白酒地产等前期滞涨板块表现较优，背后本质是牛市及春季行情进入下半场后市场结构分化趋于收敛。③权益市场有望行稳致远、后续行情仍有向上空间，结构上均衡配置，AI应用为代表的科技是主线，重视白酒地产等老登资产以及上游周期等。 证券分析师：吴信坤证券分析师：余培仪021-61761046021-61761040wuxinkun@guosen.com.cnyupeiyi@guosen.com.cnS0980525120001S0980526010001 基础数据 中小板/月涨跌幅(%)8547.18/2.95创业板/月涨跌幅(%)3346.36/3.19AH股价差指数118.56A股总/流通市值(万亿元)46.22/39.67 近期A股行业轮动明显，风格间的收益差距收敛。自去年12月17日以来，在宽基ETF、灵活型外资、杠杆资金的先后助推下，本轮A股的春季行情逐渐展开。以2025/12/17以来大类板块相较中证800的累计超额收益变化来看，成长和周期板块的累计超额在近期有所下降，而金融、消费板块的负超额明显修复。进一步的，我们用每周A股31个申万一级行业的涨跌幅排名环比变化分布情况来衡量A股的行业轮动强度，截至前一周1/23A股的行业轮动强度仅处于近五年的18%的历史低位，但该指标在近一周有所回升，意味着A股行情结构的轮动或正在开启。 历史上A股春季行情期间的风格往往偏均衡，成长价值均有表现。事实上，近期A股行情的轮动也正符合历史上春季行情的结构特点。我们回顾05年以来历次春季行情中成长、价值风格指数表现，发现两者差别并不大，05年以来的历次春季行情里国证成长/国证价值指数最大涨幅均值分别为24.0%/23.5%。下文中我们进一步以近三年春季行情的结构特征为例展开分析。除了短期春季行情的行业特征外，若进一步从中期视角看，我们在《26年牛市的变与不变-20251229》中指出，目前市场仍处于24/09以来的牛市氛围中。本轮牛市开启至今行业结构分化已较为极致，参考上两轮15年及21年牛市经验，前半程市场行情顺主线演绎，结构分化显著，而后半程市场结构往往更为发散。因此，从牛市后期的行情演绎规律看，本轮行情的结构或逐渐向均衡收敛。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《策略周报-融资交易情绪边际降温——1月第3周立体投资策略周报》——2026-01-26《策略周报-长线外资流入，短线外资流出——1月第3周全球外资周观察》——2026-01-24《策略周报-灵活型外资流入收窄——1月第2周全球外资周观察》——2026-01-17《策略周报-灵活型外资或明显参与开门红行情——1月第1周全球外资周观察》——2026-01-12《策略周聚焦-新“国九条”发布，“红利+”先行》——2024-04-14 春季行情未完待续，结构上应均衡配置。对于本轮行情，我们认为，从历史对比角度看，牛市背景下的春季行情期间指数往往具备20%左右的涨幅空间，而2025/12/17以来的上证指数的最大涨幅仅为9.8%，与历史相比上涨时空差距仍较大。此外，政策的持续发力有望为市场上涨提供基本面支撑。综合来看，本轮的春季行情仍有进一步演绎的空间,即便短期资金面变化使得行情存在阶段性波动，仍然是布局机会。从更中长期的视角看，未来随着宏微观基本面的修复由点到面扩散，配合居民资金入市，2026年A股牛市有望走向后半场。结构上，春季行情上涨期间成长价值往往均有机会。具体行业配置方面，首先AI浪潮驱动下，科技成长依然值得重视，行情有望从硬件向应用端扩散。同时，由于本轮春季行情中科技成长已有较为充分的演绎，阶段性或可关注部分传统价值板块配置机会，如低估值的白酒地产等老登资产。此外，参考我们的RRG行业超额收益刻画模型，除了科技成长行业外，偏价值板块中地产链的建筑建材超额收益趋势相对较优。 风险提示：海内外政策进程不及预期、经济修复出现波动。 内容目录 均衡以待：行情下半场的配置思路................................................4风险提示......................................................................9免责声明.....................................................................10 图表目录 图1：近期A股风格收益的差距有所收敛......................................................4图2：当前A股行业轮动强度处于近五年低位..................................................4图3：2023年春季行情期间成长价值风格均有表现..............................................6图4：2024年春季行情期间成长价值风格均有表现..............................................6图5：2025年春季行情期间成长价值风格均有表现..............................................6图6：2025年行业轧差处在历史均值..........................................................6图7：12-15牛市后半段涨幅更均衡...........................................................6图8：19-21年牛市后半段行业结构发散.......................................................6图9：当前A股风险溢价绝对值仍较高........................................................7图10：2026年全A盈利有望进一步回升.......................................................7图11：当前A股新增开户数较历史牛市仍有差距...............................................8图12：借鉴2019-21年公募基金发行在2020年下半年放量......................................8图13：12-15年科技行情由硬件向软件内容扩散................................................8图14：这一次行情有望向应用端演绎.........................................................8图15：行业超额收益的轮动模型显示上游周期、地产链、科技成长动量趋势较好...................9 表1:历年春季行情期间往往是风格均衡.....................................................5 近一周A股行业表现呈现轮动现象，前期表现较好的军工、计算机、新能源板块有所回调，而以白酒、地产为代表的“老登”资产则表现相对亮眼。当前本轮春季行情逐步进入下半程，近一周的行业轮动对后续行情有何启示？未来在板块配置上应如何应对？本文对此进行讨论。 均衡以待：行情下半场的配置思路 当前A股行业轮动明显，风格间的收益差距收敛。自去年12月17日以来，在宽基ETF、灵活型外资、杠杆资金的先后助推下，本轮A股的春季行情逐渐展开。从结构上而言，25/12/17-26/1/14期间传媒、军工、计算机等行业在AI应用、商业航天等热点概念催化下涨幅靠前，有色受益于全球金属涨价同样表现亮眼；此后随着1月14日两融保证金比例调整，短期资金面有所扰动，市场前期热门板块行情有所降温，此后半导体等硬件、上游资源相关板块，以及服务消费等轮番有所表现；而1/28以来的近期行情中，以白酒、地产为代表的老登资产出现了明显上涨。以2025/12/17以来大类板块相较中证800的累计超额收益变化来看，成长和周期板块的累计超额在近期有所下降，而金融、消费板块的负超额明显修复。 进一步的，我们用每周A股31个申万一级行业的涨跌幅排名环比变化分布情况来衡量A股的行业轮动强度，截至前一周1/23A股的行业轮动强度仅处于近五年的18%的历史低位，即开年以来截至1/23行业没有出现明显轮动的现象、结构中强者恒强的趋势仍较明显，但该指标在近一周有所回升，意味着A股行情结构的轮动或正在开启。 资料来源:wind，国信证券经济研究所整理 资料来源:wind，国信证券经济研究所整理 历史上A股春季行情期间的风格往往偏均衡，成长价值均有表现。事实上，近期A股行情的轮动也正符合历史上春季行情的结构特点。我们回顾05年以来历次春季行情中成长、价值风格指数表现，发现两者差别并不大，05年以来的历次春季行情里国证成长/国证价值指数最大涨幅均值分别为24.0%/23.5%。下文中我们进一步以近三年春季行情的结构特征为例展开分析。 ①2023年：22/10受防疫政策优化，市场开启上涨，风格由价值向成长演绎，22/10-22/12消费地产涨幅居前，22/12后市场风格转向成长，整体看春季行情期间（22/10-23/01）价值最大涨19%、成长涨19%。 ②2024年：24/02以来在一系列积极政策出台催化下，市场自底部向上，行业上 则呈现先成长后价值，24/02-24/03期间成长板块较为活跃，24/03后市场风格转向价值，有色、地产链先后表现，24年春季行情期间价值最大涨19%、成长涨27%。 ③2025年：25年春季行情于25/01展开，受益于国产AI大模型Deepseek或加速AI商业化应用，以TMT为代表成长风格贯穿春季行情始终，同时，有色、钢铁等价值板块同样有所表现，25年春季行情期间价值最大涨7%、成长涨12%。 从牛市的行业规律看，牛市后半程行业结构往往发散、更为均衡。除了短期春季行情的行业特征外，若进一步从中期视角看，我们在《26年牛市的变与不变-20251229》中指出，目前市场仍处于24/09以来的牛市氛围中。本轮牛市开启至今行业结构分化已较为极致，参考上两轮15年及21年牛市经验，前半程市场行情顺主线演绎，结构分化显著，而后半程市场结构往往更为发散。因此，从牛市后期的行情演绎规律看，本轮行情的结构或逐渐向均衡收敛。 资料来源:wind，国信证券经济研究所整理 资料来源:wind，国信证券经济研究所整理 资料来源:wind，国信证券经济研究所整理 资料来源:wind，国信证券经济研究所整理 资料来源:wind，国信证券经济研究所整理 资料来源:wind，国信证券经济研究所整理 春季行情未完待续，结构上应均衡配置。随着近期市场行情波动加大、行业轮动加快，投资者愈发关注本轮春季行情的持续性。我们认为，从历史对比角度看，牛市背景下的春季行情期间指数往往具备20%左右的涨幅空间，而2025/12/17以来的上证指数的最大涨幅仅为9.8%，与历史相比上涨时空差距仍较大。此外，当前宏观政策宽松的格局未变，1月21日住建部表示今年将着力稳定房地产市场。往后看，政策的持续发力有望助力宏观经济实现开门红，进而为市场上涨提供基本面支撑。综合来看，本轮的春季行情仍有进一步演绎的空间,即便短期资金面变化使得行情存在阶段性波动，仍然是布局机会。从更中长期的视角看，未来随着宏微观基本面的修复由点到面扩散，配合居民资金入市，2026年A股牛市有望走向后半