有色金属海外季报：第一量子2025Q4铜产量同比减少8.1%至39.6万吨，2026年铜产量指引为37.5-43.5万吨

生产经营情况

• 铜：2025年铜产量39.6万吨，同比减少8.1%，符合修订后39万至41万吨的指导区间。Kansanshi铜矿产量18.1万吨，较2024年增加1万吨，S3矿段贡献2.5万吨产量，于2025年12月1日正式投入商业生产；Sentinel铜矿产量18.9万吨，较2024年减少4.2万吨，主要受品位下降及维护成本上升影响；其他矿区产铜2.6万吨，较2024年减少3万吨。Q4铜产量10.1万吨，环比减少3.8%，同比减少9.8%。
• 黄金：2025年黄金产量15.2万盎司（4.73吨），同比增加9.4%，超过修订后14万至15万盎司的指导区间上限。Kansanshi矿区产量贡献显著，全年产量创2021年以来新高；Q4黄金产量3.7万盎司（1.15吨），环比增加1.5%，同比减少5.1%。
• 镍：2025年镍产量2.32万吨，同比减少4.2%。Enterprise矿区产量2.32万吨，超出修订后1.8万至2.3万吨的指导区间上限；Q4镍产量9000吨，环比增加56.1%，同比增加125%。

2026-2028指引

• 指引制定前提：巴拿马铜矿项目仍处于勘探与选矿阶段，Ravensthorpe项目处于勘探与测量阶段。

巴拿马项目最新进展

• 2025年5月30日，巴拿马政府批准Cobre巴拿马铜矿的品位与采矿方案（P&SM），相关活动包括：支付3000万美元特许权使用费用于公共工程建设；SGS启动综合审计，预计4月完成；重启发电厂，首台150兆瓦机组投产；2026年1月宣布将处理堆存矿石（约3800万吨），预计生产约7万吨铜，所得用于抵消生产及维持成本；处理工作预计3个月内启动，1年内完成，将新增700个直接就业岗位。

风险提示

1. 美联储政策收紧超预期，经济衰退风险；2. 俄乌冲突及巴以冲突持续风险；3. 国内消费力度不及预期；4. 海外能源问题再度严峻。

分析师承诺与评级说明

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