核心观点
- 货币-信用“风火轮”：宽货币下信用持续宽松
11月社融新增24888亿元，高于预期；新增人民币贷款3900亿元，低于预期。信用脉冲环比持平，显示信用扩张动能稳定。当前延续“宽货币+宽信用”组合，资金面趋紧风险低，金融条件对宏观与资产表现形成托底。
下一阶段大类资产价格展望
- A股：沪指连阳点燃春季行情，“上证慢牛”持续验证。12月主要股指全线上扬，成长优于价值，小盘优于大盘。中证500领涨，市场风格从中盘占优转向橄榄型。12月PMI及内外需指标超季节性反弹，经济下行风险有限。保险开门红和人民币升值驱动外资回流，提供增量动能。2月春节前反弹胜率最高，3月两会或审议十五五正式稿，政策催化增强。2025年“牛市1.0”圆满收官，2026年“牛市2.0”有望展开。
- 债券：估值约束叠加供给扰动，债券压力显现。12月债市震荡，10年期国债收益率下行速度快于基本面指标，调整风险累积。中央提前下达超长期特别国债，财政发力节奏前移；2026年扩大财政支出计划显示稳增长依赖财政政策。利率低位、久期集中背景下，长端债对供给承载能力有限，建议防守和等待。
- 人民币：内外因素共振重返“6字头”。美国债务压力抬升，美元指数中期走弱，为人民币升值提供条件。国内经济修复动能显现，12月制造业PMI首次站上荣枯线，“十五五”政策红利提振人民币资产信心。贸易顺差规模超1万亿美元，国际货币基金组织将其部分归因于人民币实际汇率偏弱，人民币升值在国际贸易上众望所归。未结汇贸易顺差回流助力升值。
- 商品：整体偏强，内部分化明显。原油持续承压，伊拉克汉纳油田启动导致全球石油市场供应过剩。贵金属表现突出，美联储宽松周期下美元走弱，叠加地缘政治风险、美国债务扩张、全球央行购金等因素，资金对避险资产需求抬升。黄金牛市持续三年，涨幅约2.7倍；白银兼具避险与工业属性，弹性特征更突出。有色金属由供需结构驱动，新能源车渗透率提升、电网升级及储能需求爆发推动铜、锂、镍等战略矿产需求。
全球资产配置
- 增配全球权益资产：模型建议配置比例为美国(14.79%)、德国(13.97%)、法国(1.64%)、英国(1.64%)、日本(13.97%)、越南(13.15%)、印度(0.82%)、中国香港(0.00%)，余下40%配置无风险收益产品。
国内外大类资产月度复盘
- 国内：股市上行（中证500涨6.2%），债市震荡（10年期国债收益率下行11.5bp至1.73%），商品分化（南华综合指数涨3.1%），人民币升值（美元对人民币收于6.989）。
- 海外：12月海外大类资产排序为商品>股票>债券。权益市场新兴市场录得2.36%，全球股市录得0.66%，发达市场股市录得0.45%。债券方面高收益债（0.57%）>MBS（0.21%）>国债（-0.33%）。大宗商品方面CRB商品指数收益率-0.90%，伦交所现货黄金收益2.79%。
- 国内外比价：股债性价比动态跟踪显示，2025年12月股票相对吸引力有所修复，美国12月股债性价比维持在历史较低水平，提示美国债券利率仍有下行空间。
国信多资产配置系列指数
- 总量指数：包括国内政策脉冲指数、央行分歧指数、A股情绪指数Ⅰ、A股情绪指数Ⅱ、行业轮动指数、中国债市情绪指数。
- 中观指数：基于高频指标、产业指标和信用环境数据构建行业/板块景气指数，12月景气上行的行业包括钢铁、医药生物、汽车、机械设备、纺织服饰等。
风险提示
