华创交运航空强国系列研究（一）：航空股或开启大级别行情

核心观点

• 航空股或呈现大级别行情： 多因素叠加，包括供给“硬核”约束、需求结构性转好、高客座率下的高价格弹性和成本费用端利好。
• 供给“硬核”约束： 全球飞机供给紧张，预计我国飞机引进将呈现中期低增速。空客、波音交付能力低于正常水平，订单积压，交付周期拉长。国内飞机引进受存量维修和低增速引进影响，供给约束强化。
• 需求： 航空业为内需方向优选领域，公商务出行意愿指数回升，跨境需求强于国内，拉动周转。服务消费拉动也将受益于航空业。
• 高客座率下的高价格弹性： 行业客座率已攀升至历史高位，票价整体同比转正，预计2026年行业需求增速可达5%以上，而供给增速低于此，客座率将进一步攀升。票价提升将带来利润增厚。
• 成本费用端利好： 油价下降带来成本减负，汇率升值预期带来汇兑收益。

关键数据

• 飞机交付： 2025年前11个月，波音、空客交付量分别为537架、657架，恢复率低于正常水平。
• 订单积压： 空客待交付订单8701架，波音待交付订单6616架。
• 客座率： 2025年9月，全民航客座率高达86.3%，为历史同期最高值。
• 票价： 9月中旬以来，全票价同比转正。
• 盈利预测： 预计国航2025-27年盈利预测为实现归母净利8.6、69.3、100.5亿。
• 目标价： 参照上一次盈利跃升周期的2015年，给予中国国航目标市值2307亿人民币，对应目标价11.8元；假设当国航H/A收敛至80%，对应港股目标市值为1846亿人民币，对应目标价10.0港元。

研究结论

• 中国国航优势： 作为载旗航空，国航拥有最优资源禀赋和客群，价格敏感性相对弱。国际航线恢复对国航更为受益，欧美洲际线优势明显。
• 投资建议： 给予中国国航A/H“推荐”评级。
• 风险提示： 经济恢复不及预期、油价大幅上涨、人民币大幅贬值。