携手 adidas 创建体育生态圈，主业稳健、新业态持续扩张

核心观点与关键数据

核心观点
海澜之家与adidas合作构建“体育+”生态圈，拓展adidas门店超500家，助力adidas低线城市渠道布局。公司积极拓展海外市场，2024年海外收入同比增长30.8%，占比达1.8%。京东奥莱持续拓店，城市奥莱顺应性价比消费趋势，中长期潜力大。主品牌龙头地位稳固，直营渠道占比提升，电商渠道盈利能力改善，未来向上空间打开。

关键数据

• adidas合作：截至2025年6月30日，海澜之家已开设529家adidas FCC门店，预计年底达700家以上。
• 海外市场：2024年海外收入3.6亿元，同比增长30.8%，2022-2024年CAGR达27.3%，占比升至1.8%。已入驻11国，共111家门店，未来3年加速开店。
• 京东奥莱：2025H1线下门店23家，截至12月23日达48家，覆盖全国多个省份。
• 主品牌：2025Q3收入24.6亿元，同比增长3.0%，Q3由负转正。毛利率45.5%，直营占比提升。期末直营/加盟店铺分别为1583/4101家，期内直营占比提升。
• 财务预测：2025-2027年EPS分别为0.46/0.48/0.51元，给予2025年18倍PE，对应目标价8.26元。

研究结论

维持“增持”评级。考虑新业态释放业绩需要时间，小幅下调盈利预测，但公司作为大众服饰龙头地位稳固，新业态拓店持续推进，给予高于行业平均的18倍PE，目标价8.26元。

风险提示：宏观经济疲软、消费者偏好变化、分红政策大幅变化。