宏观环境总结
- 总量角度：2025年前三季度不变价GDP同比增长5.2%，增速高于2024年、低于2023年。现价GDP增速从2025年Q1的4.6%回落至Q3的3.7%，GDP平减指数（累计同比）降至-1.08%。
- 企业角度：非制造业经营预期好于制造业，2025年4月、10月制造业PMI均低于50%。
- 个人角度：制造业就业环境稳定性好于非制造业，居民人均可支配收入增速逐季度下降，房产市场降温。
- 三驾马车：
- 消费：国补拉动效应减弱，2025年11月社零同比增速降至1.3%，家电和音像器材类同比下降19.4%。
- 投资：地产投资同比下降15.9%，制造业和基础设施投资增速分别降至1.9%和0.13%。
- 出口：净出口同比增长22.2%，对GDP增长持续贡献，但对美出口下降28.6%，对欧和非洲出口增长较快。
快递行业
- 件量增速回落：2025年快递件量增速从Q1的22.4%降至Q11的5%，原因包括消费需求回落、即时零售分流、快递反内卷导致涨价。
- 电商快递分化：快递涨价导致低价包裹需求受影响，各家件量增速呈现不同走势，韵达单票收入增幅强于圆通。
- 顺丰单票收入：四季度启动增益计划，产品结构优化推动单票收入降幅收窄。
航空机场行业
- 长期能力建设：机场建设持续推进，深圳宝安机场三跑道投运，机队规模持续增长。
- 航季决策：2025年冬春航季国内航线航班量同比下降1.8%，增量航班主要投向国际线，国内航线平均航距增长。
- 短期决策：航司通过调整执飞率、飞机利用率、票价策略应对需求变化，暑运量价均低于预期，差旅需求负增。
- 客源结构：暑运公商务旅客量同比下降约7%，四季度航司收缩运力并保持保守票价策略。
- 外部环境：油价低位，人民币升值，预计2026年将增厚航司利润。
航运行业
- 原油轮运输：短期因原油加工量增长及补库需求提振运价，长期需关注全球原油需求达峰和俄乌冲突影响。
- 干散货运输：西芒杜铁矿投产推高铁矿石价格，2026年全球供应增加或对价格形成下行压力，乌克兰重建将影响需求。
交运基础设施
- 港口：外贸集装箱吞吐量增长5.4%，内贸集装箱吞吐量下降1.5%。
- 铁路：客运量增长22.4%，货运量下降0.4%。
- 高速公路：小汽车出行增长7.1%，货运量增长3.6%。
投资建议及风险提示
- 投资建议：
- 快递：中通快递、圆通速递、顺丰控股。
- 航空：中国国航、南方航空、中国东航等。
- 航运：中远海能、招商轮船。
- 交运基础设施：山东高速、招商港口、京沪高铁等。
- 风险提示：
- 宏观经济不及预期。
- 油价或汇率波动超预期。
- 快递价格战超预期。
- 港口企业分红不及预期。
