公司点评：Q3销售仍有波动，关注品牌伙伴去库和上新节奏

Q3销售仍有波动，关注品牌伙伴去库和上新节奏 事件：滔搏发布季度经营公告，FY2026Q3（（2025年9-11月）公司全渠道销售额（零售流水及批发发货金额，含税）同比下降高单位数，直营门店毛销售面积环比/同比-1.3%/-13.4%。 买入（维持） 面对客流波动+渠道关店，FY2026Q3线下销售或仍有压力。FY2026Q3公司销售下降高单位数，其中我们预计零售流水表现优于批发发货表现，而在零售业务中我们预计线下销售或仍有下降，原因在于：1）线下渠道关店，FY2026H1公司门店数量净关332家至4688家，截至2025年11月末线下直营门店毛销售面积同比下降13.4%，环比8月末下降1.3%；2）消费环境波动以及市场竞争，我们判断线下门店或仍然存在客流以及折扣压力。对于零售业务未来趋势，我们认为在经过FY2025以及FY2026H1的门店调整后，我们预计FY2026H2净关店数量较FY2026H1有望减少，同时在经过低效门店的出清后，门店平均质量也在同步提升。 我们预计FY2026Q3电商或延续增长势头。在公司卓越的电商运营能力下，公司线上销售或仍保持增长势头，公司持续强化电商体系建设，一方面以线下门店为依托，延展实体门店线上边界，搭建门店抖音直播、小红书、微信小程序、即时零售等渠道；另一方面提升平台电商以及内容电商的精细化运营能力。 针对户外以及跑步赛道，公司推进新品牌/业态布局。公司重点深化跑步和户外细分赛道的品牌布局，接连开启与跑步品牌Norda、soar、Ciele和户外品牌Norrøna的合作，满足消费者差异化需求，同时公司建立跑步生态品牌ektos，并在上海开设门店，期内ektos亮相上海马拉松，吸引跑者人群关注。中长期来看滔搏将凭借自身在营销、零售等多层面的优势，帮助新品牌拓展市场，共享赛道机遇。 展望FY2026，我们预计公司归母净利润或有下降，中长期关注Nike库存去化以及新品销售表现。我们判断目前消费环境整体仍较为波动，从而对公司终端销售造成负面压力，基于前三季度的经营表现，我们预计公司FY2026收入下降7%，归母净利润下降4%左右。 作者 分析师杨莹执业证书编号：S0680520070003邮箱：yangying1@gszq.com 目前公司主力品牌中adidas在大中华区或有相对优异的销售表现（货币中性基础上2025年7~9月公司大中华区收入增长6%），Nike自身在大中华区仍处于去库过程中（货币中性基础上2025年9-11月Nike大中华区收入下降16%），针对零售商的库存问题，Nike进行旧品库存回购、同时对于26春夏产品谨慎发货，长期来看Nike作为全球领先的运动品牌，品牌力卓越，产品结构不断优化，其在大中华区的经营表现有望逐步改善。 分析师侯子夜执业证书编号：S0680523080004邮箱：houziye@gszq.com 分析师王佳伟执业证书编号：S0680524060004邮箱：wangjiawei@gszq.com 盈利预测与投资建议：公司作为运动鞋服下游渠道龙头公司，终端门店结构优化，数字化转型带动零售效率提升，高效的会员运营持续巩固用户粘性，我们预计公司FY2026-FY2028归母净利润分别为12.29/13.79/15.33亿元，现价对应FY2026PE为14倍，维持“买入”评级。 相关研究 1、《滔搏（06110.HK）：卓越零售能力构建竞争壁垒，高分红回馈投资者》2025-11-202、《滔搏（06110.HK）：FY26H1线下调整，电商增速优异，库存稳健》2025-10-233、《滔搏（06110.HK）：FY2026Q1销售下降中单位数，整体表现符合预期》2025-06-25 风险提示：终端销售放缓；品牌方合作变化带来经营风险，门店优化不及预期。 财务报表和主要财务比率 免责声明 国盛证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 北京地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com 上海地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com 深圳邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com