首次覆盖：泛越野+生态出海，新品周期驰而不息

核心观点与投资要点

• 投资建议：预计2025-2027年公司归母净利润为121/143/173亿元，对应PE为16/13/11倍，公司估值低于可比公司均值，首次覆盖，给予“买入”评级。
• 行业与公司情况：中国汽车市场正经历电动智能化及全球化变革，自主品牌崛起，合资品牌承压。长城汽车作为中国最大的SUV和皮卡制造车企之一，引领“硬派越野”和“轻越野”细分市场，积极推行“生态出海”战略，海外收入占比近40%。
• 有别于大众的认识：
  1. 出口业务：出口业务盈利性强，对单一地区依赖降低，为业绩提供更强确定性。
  2. 坦克品牌：通过Hi4-Z架构和城市智驾功能，坦克从纯粹越野向“可城可野”拓展，目标群体扩大。
  3. 魏牌高端化：高山MPV改款成功，即将推出SUV系列，证明魏牌具备打造高端爆款的能力。
  4. 智驾能力：智驾团队结构优化，算法自研+合作并行，推出三档平价智驾方案，下沉市场潜力大。
• 关键假设：
  • 收入增长：2025-2027年总营收同比增速约9.0%、13.6%、18.2%，整车收入增速约10.0%、15.0%、20.0%。
  • 毛利率提升：2025-2027年综合毛利率约18.4%、18.9%、19.3%，整车毛利率逐步回升至19.0%。

催化剂

1. 新车上市：坦克系列智驾版/Hi4-Z新车型销量超预期，魏牌全新旗舰SUV销量稳定过万。
2. 出口数据：月度出口销量持续超预期，非俄地区增速和占比提升。
3. 智驾落地：高阶智驾功能在更多车型上搭载，用户口碑反馈良好。

风险提示

1. 新车销量不及预期。
2. 行业竞争与价格战风险。
3. 海外市场政策风险。
4. 高阶智驾发展不及预期。

财务预测摘要

• 2025-2027年归母净利润：121/143/173亿元。
• 2025-2027年综合毛利率：18.4%、18.9%、19.3%。
• 2025-2027年整车毛利率：逐步回升至19.0%。