核心结论
预计2024-2026年公司营业收入分别为429亿元、813亿元、1086亿元，分别同比增长40%、89%、34%；归母净利润分别为-68亿元、-23亿元、23亿元。当前股价对应2024-2026年PS分别为2.34/1.23/0.92倍。首次覆盖，给予“增持”评级。
主要逻辑
- 小鹏汽车开启超级产品周期：从2024年3季度开始，小鹏新车发布节奏明显加速，未来三年规划新品或改款约30款。MONA M03作为首款产品，在产品定位、价格、外观、智驾等多方面亮点突出，已成为15万价格带畅销车型。近期上市的P7+作为全球首款AI汽车也值得期待。
- 智驾技术领先，与大众合作稳步推进：小鹏汽车以智驾技术领先为产品特色，城市无图智驾进展处于行业前列。2024H1与大众的软件平台合作相关收入首次确认，提升公司整体毛利率的同时也打开了智驾技术兑现的新增长模式。
- 加速开拓海外市场：2024年H1小鹏已与西欧、东南亚、中东、澳大利亚等多地头部经销商集团建立合作关系，海外交付量从2021年483辆增长至2024H1的3413辆，预计随着海外布局加速，还将持续快速增长。
关键数据
- 销量：2023年公司销量14.2万辆，同比增长17%。预计2024-2026年公司销量分别为19.4万辆、40.4万辆、52.4万辆，分别同比增长37%、108%、30%。
- 车型销量：MONA M03预计2024年全年能实现5万辆交付量，2025年和2026年预计年销量10万辆；P7+预计2024年销量为1.5万辆，2025-2026年销量预计为10万辆、10万辆；P7/P7i预计2024-2026年销量分别为1.8万辆、1.5万辆、1.5万辆；G9和G6预计2024-2026年销量分别为2.9万辆、3万辆、3万辆，5.3万辆、5.5万辆、5.5万辆；X9预计未来2年销量维持在2万辆。
- 单车价格：2023年公司平均单车价格19.78万元/辆，2024年平均单车价格为18.76万元/辆，2025-2026年整体单车价格分别为17.7万元/辆、18.2万元/辆。
- 汽车服务及其他销售收入：假设2024Q3/Q4汽车服务收入占比与2024H1保持一致，为15%；2025-2026年汽车销量提升速度较快，汽车服务占比相较2024年有所下降，为12%；毛利率上，预计2024Q3-2026年汽车服务毛利率保持在50%左右。
- 公司整体毛利率：预计2024-2026年毛利率预计分别为13.93%、14.80%、16.56%。
估值与目标价
预计2024-2026年公司营业收入分别为429.4亿元、813.2亿元、1086.0亿元，2024-2026年营收复合增速为59.03%；当前股价对应PS为2.34/1.23/0.92倍；归母净利润分别为-68亿元、-23亿元、23亿元。采取相对估值法，选取港股新势力理想汽车、蔚来起来、零跑汽车作为可比公司。根据iFind一致预期，三家公司2024-2026年平均营业收入为832/1231/1562亿元，2024-2026年平均营收复合增速为36.99%；当前股价对应2024-2026年PS均值为1.20/0.76/0.59倍（截至2024年11月12日）。给予2025年1.4倍PS估值，对应目标价65港元。首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示
行业竞争加剧，公司销量不及预期风险；超级产品周期不及预期风险；智能驾驶进展不及预期风险；新技术进展不及预期风险；汇率风险。
