FY26H1业绩点评业绩符合预期，看好旺季销售表现

业绩表现

• FY26H1业绩符合预期：营收89.28亿元，同比增长1.4%；归母净利11.89亿元，同比增长5.3%。中期派息每股6.3港仙。
• 品牌羽绒服业务：收入65.68亿元，同比增长8.3%，占比73.6%。其中，波司登主品牌收入57.19亿元，同比增长8.3%；雪中飞收入3.78亿元，同比下降3.2%；冰洁收入0.15亿元，同比下降26.0%。批发收入增长快于自营，毛利率同比-2.0pct至59.1%。
• 渠道优化：截至FY26H1末，羽绒服业务零售网点总数较本财年年初净增加88家至3,558家，持续优化渠道质量。

业务板块

• 贴牌加工业务：收入20.44亿元，同比下降11.7%，主因关税原因订单前置。毛利率同比+0.4pct至20.5%。
• 女装业务：收入2.51亿元，同比下降18.6%，毛利率同比-1.9pct至59.9%。公司主动调整，关闭低效门店。
• 多元化服装：收入0.64亿元，同比下降45.3%，主因校服业务收入下滑49.3%。

财务指标

• 毛利率及费用率：毛利率同比+0.1pct至50.0%，主要得益于高毛利业务占比提升；分销开支/行政开支费用率同比分别+1.7pct/-1.5pct。
• 净利润率：归母净利率同比+0.5pct至13.3%，盈利能力稳中有升。
• 库存及经营效率：存货周转天数178天，同比下降11天，主因放缓原材料采购节奏并积极去化库存。
• 现金流：FY26H1经营活动现金流净额为-10.84亿元，截至期末，持有现金及现金等价物30.34亿元。

盈利预测与投资评级

• 展望：冷冬预期及春节旺季延长有望催化销售，看好公司业绩高质量增长。
• 预测：维持FY26-28归母净利39.4/43.9/49.0亿元，对应PE13/12/11X。
• 评级：维持“买入”评级。

风险提示

• 宏观经济疲软影响消费需求、异常天气影响羽绒服销售、行业竞争加剧。