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看好游戏出海、新游上线及AI赋能深化驱动成长

2025-11-24 开源证券董亚琴

核心观点：网易-S（09999.HK）2025年Q3业绩表现强劲，递延收入高增积蓄增长动能，看好出海及新游驱动成长，维持“买入”评级。
关键数据：
- 2025Q3营业收入284亿元（同比+8.2%，环比+1.7%），归母净利润86亿元（同比+31.8%，环比+0.2%）。
- Q3毛利率64.1%（同比+1.2pct），净利率31.0%（同比+5.4pct）。
- 合同负债达195亿元（同比+25%，环比+15%），递延收入逐步释放或驱动业绩延续高增。
- 2025-2027年归母净利润预测分别为357/383/429亿元，对应PE分别为16.6/15.5/13.8倍。
业务亮点：
- 游戏及相关增值服务收入233亿元（同比+11.8%，环比+2.3%），主要源于《梦幻西游》端游、《蛋仔派对》及新游《燕云十六声》等。
- 《梦幻西游》端游最高同时在线人数连创四次新高，经典游戏焕新表现彰显长线运营实力。
- 海外产品日趋丰富，《命运：群星》登顶欧美多地iOS下载榜，《燕云十六声》海外版本24小时玩家超200万。
- 新游《无限大》9月实机演示视频B站播放量超700万，《遗忘之海》计划2026年同步上线多平台。
- 云音乐Q3收入19.6亿元（同比-1.8%），毛利率同比提升2.6pct至35.4%，推出“AI调音大师”。
- 有道Q3收入16.3亿元（同比+3.6%，环比+14.9%），AI驱动订阅服务收入约1亿元，同比增长超40%。
研究结论：看好储备游戏逐步上线、优质产品出海、AI赋能深化共同驱动公司业绩增长，维持“买入”评级。
风险提示：新游戏上线时间或流水表现不及预期，老游戏流水下滑等风险。