天康生物(002100)：2025年出栏目标330万，Q3甘肃生猪成本大降

主要观点与关键数据

• 公司业绩：2025年前三季度实现收入136.1亿元（同比+4%），归母净利润4.12亿元（同比-27.2%），扣非后归母净利润3.82亿元（同比-30%）。分季度看，Q1-Q3收入分别为41.8亿元、46.7亿元、47.6亿元（同比+10.7%、+10.7%、-6.5%），归母净利润分别为1.48亿元、1.9亿元、0.73亿元（同比+174%、-14.6%、-74.6%）。9月末资产负债率47.9%（较6月末+0.8pct）。
• 生猪养殖：2025年出栏目标从350-400万头下调至330万头，1-9月出栏228.2万头（同比+6.5%）。能繁母猪存栏量稳定在14万头，将按国家要求调减3%（约4000头）。
• 成本控制：Q3生猪养殖综合成本12.78元/kg（较上半年下降0.22元/kg），主要因饲料、药品、猪苗成本下降。甘肃区域成本降至12.25元/kg，得益于人员调整、内部承包制等措施。
• 并购计划：拟收购羌都畜牧51%股权，后者为南疆生猪养殖企业，2020年至今持续盈利。若完成，将提升出栏量但可能降低盈利能力。

投资建议与预测

• 行业趋势：2025年7月起行业进入去产能阶段，能繁母猪存栏量已下降9万头，预计去产能加速。维持“买入”评级。
• 盈利预测：预计2025-2027年出栏量分别为330万头、330万头、350万头（同比+9%、+0%、+6%），归母净利润分别为4.46亿元、7.4亿元、9.16亿元（同比-26.4%、+66.2%、+23.7%）。
• 风险提示：疫情、猪价上涨晚于预期、原材料价格大涨、收购进展不及预期或取消。

研究结论

公司生猪业务稳步发展，通过成本控制（尤其是甘肃区域成效显著）和产能优化（下调出栏目标、淘汰低效产能）提升竞争力。并购羌都畜牧或进一步扩大规模，但需关注对盈利能力的影响。行业去产能背景下，公司盈利预计逐步修复，维持“买入”评级。