2025年三季报点评：营收降幅显著收窄，战略布局持续深化

核心观点与关键数据

• 营收与利润：2025年第三季度，中国中免实现营业收入117.11亿元，同比下降0.38%，降幅显著收窄；净利润4.52亿元，同比下降28.94%。前三季度累计营业收入398.62亿元，下降7.34%；净利润30.52亿元，下降22.13%。9月海南离岛免税销售额同比增长3.4%，释放企稳信号。
• 毛利率：前三季度毛利率为32.54%，同比下降0.58个百分点，反映市场竞争激烈。
• 市内免税店布局：公司在深圳、广州、成都新开市内免税店，采用“免税+有税”模式，拓宽客群。
• 国际市场布局：CDF澳门新马路店开业，推动澳门国际机场离境店建设。
• 首次中期分红：拟每10股派现2.50元，占前三季度归母净利润的16.95%，传递财务稳健信号。

研究结论

• 短期企稳迹象：营收降幅收窄，海南离岛免税销售额正增长，显示企稳迹象。
• 战略布局深化：市内免税店加速布局，国际市场同步推进，完善全球布局。
• 估值与目标价：下调25-27年归母净利润预测至40.77/49.97/58.53亿元，对应目标价84.54元，维持“推荐”评级。
• 风险提示：消费复苏不及预期、离岛免税竞争加剧、机场口岸国际客流恢复放缓、资本开支压力。

财务预测表

| 年度 | 营业总收入(百万) | 归母净利润(百万) | 每股盈利(元) | 市盈率(倍) | 市净率(倍) | |--------|------------------|------------------|--------------|------------|------------| | 2024A | 56,474 | 4,267 | 2.06 | - | 2.8 | | 2025E | 55,835 | 4,077 | 1.97 | 38 | 2.7 | | 2026E | 60,715 | 4,997 | 2.42 | 31 | 2.6 | | 2027E | 65,728 | 5,853 | 2.83 | 27 | 2.5 |