季报点评：水电项目投产来水偏丰抵消短期电价压力，定增落地助力长期成长

核心观点与关键数据

华能水电2025年第三季度报告显示，公司业绩稳健增长。第三季度实现营业收入76.82亿元，同比增长1.92%；归母净利润29.3亿元，同比减少4.12%。前三季度累计营收206.41亿元，同比增长6.3%；归母净利润75.39亿元，同比增长4.34%；加权平均净资产收益率11.62%，较2024年同期增加1.76个百分点；基本每股收益0.4元，同比增长5.26%。

发电量提升与财务费用下降

前三季度公司完成发电量5962.66亿千瓦时，同比增长11.90%；上网电量954.90亿千瓦时，同比增长12.02%。主力水电站糯扎渡发电量同比增长33.47%，小湾发电量减少5.08%，TB电站发电量同比增长196.68%，硬梁包水电站发电量29.75亿千瓦时。财务费用持续优化，前三季度财务费用19.19亿元，同比减少3.07%，财务费用率10.01%。第三季度财务费用6亿元，同比减少6.57%，财务费用率7.81%。

电价短期承压

公司前三季度营业收入增速1.92%，远低于上网电量增速12.02%，显示上网电价水平出现负增长。未来需关注2026年长协电价签订情况及云南省及外送区域的电力供需平衡变化。

业务布局

公司以水电业务为主，新能源并重发展。截至2025年6月末，已投产控股装机容量3353.74万千瓦，其中水电2757.58万千瓦（占比82.22%），光伏582.66万千瓦（占比17.37%），风电13.50万千瓦（占比0.40%）。

现金分红

2024年度每股派发现金红利0.20元（含税），同比提升0.02元，合计派发现金红利36亿元（含税），现金分红比例提升至43.39%。

定增事项

公司定向增发股份完成登记，募集资金58.25亿元用于RM水电站和TB水电站建设。RM水电站计划2035年全面投产，对下游梯级水电站有显著补偿效益。

盈利预测与估值

预计公司2025-2027年净利润分别为87.20亿元、92.76亿元和97.47亿元，对应每股收益0.47、0.50和0.52元，PE分别为21X、19.74X、18.79X。维持“买入”投资评级。

风险提示

来水不及预期；供电区域和客户单一风险；电价波动风险；项目进展不及预期；其他不可预测风险。