中报点评：上半年水电来水偏丰，拟定增引入社保基金并提升分红比例

分析师：陈拓 登记编码：S0730522100003037186537085 上半年水电来水偏丰，拟定增引入社 保基金并提升分红比例 ——国投电力(600886)中报点评 证券研究报告-中报点评增持(首次) 市场数据(2024-09-25) 收盘价(元)15.96 投资要点： 发布日期：2024年09月26日 一年内最高/最低(元)19.03/11.63 沪深300指数3,401.53 市净率(倍)2.23 流通市值(亿元)1,111.75 基础数据(2024-06-30) 每股净资产(元)7.17 每股经营现金流(元)1.67 毛利率(%)39.02 净资产收益率_摊薄(%)6.22 资产负债率(%)63.82 总股本/流通股(万股)745,417.98/696,587.3 3 B股/H股(万股)0.00/0.00 个股相对沪深300指数表现 国投电力沪深300 59% 48% 38% 27% 17% 6% -4% -15% 2023.092024.012024.052024.09 资料来源：中原证券研究所，聚源 相关报告 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 国投电力8月29日发布2024年半年报，上半年实现营业收入271.02亿元，同比增加2.79%；归母净利润37.44亿元，同比增加12.19%。其中第二季度实现营业收入129.94亿元，同比减少0.89%；归母净利润17.08亿元，同比减少0.87%。 公司为水电装机容量第三大的上市公司 公司为国家开发投资集团旗下唯一电力资产上市平台，截至2024年6月末，国家开发投资集团持股占比51.32%。长江电力作为第二大股东，和长电投资共持股占比17.47%。公司持股52%的雅砻江公司是雅砻江干流唯一水电开发主体，截至2024年上半年末，公司水电控股装机容 量2130.45万千瓦，在上市公司中排名第三。公司发电装机结构以清洁能源为主，清洁能源装机占比68.53%，其中水电占比50.78%，新能源占比17.75%。公司火电装机以高参数大机组为主，百万千瓦级机组占控股火电装机容量的60.76%。 上半年公司盈利提升主要受益于水电来水偏丰及火电燃料成本下降等因素。从上半年运营数据看，公司上网电量同比增加8.66%，上网电价同比降低2.84%。分类型看，由于水电站流域来水偏丰，公司水电发电量同比增加10.05%，消除了水电上网电价下降2.24%的影响。区域来水偏丰，挤压了广西、贵州火电企业发电空间，但国投钦州二电2 11719 台66万机组投产、福建省社会用电量以及外送电量增加，使得公司火电发电量同比增长2.56%，也抵消了火电上网电价同比下降1.48%的影响。新能源项目陆续投产，使得风电、光伏发电量分别同比增加5.49%、112.39%，由于新投产光伏机组为平价上网机组，光伏上网电价下降较多，降幅达30.82%。 上半年水电来水偏丰发电量增长超21%，加快构建新型电力系统建设利于电力行业实现高质量发展 上半年，水电来水偏丰。根据国家统计局数据，全国规上水电发电量同比增长21.4%，二季度，受降水同比增加以及上年同期低基数因素影响，4、5、6月水电发电量同比分别增长21.0%、38.6%、44.5%。2024年8月，国家发改委、国家能源局、国家数据局发布《加快构建新型电力系统行动方案（2024—2027年）》，提出开展电力系统调节能力优化、推动新一代煤电标准建设等9项专项行动，加快推进新型电力系统建设取得实效，有利于电力行业高质。量发展 公司加大研发费用支出，压降财务费用 公司加大研发支出，2023年研发费用同比提升152%。公司推动绿色氢氨醇、光伏治沙、海上风电、海洋牧场等能源新课题的研究和试点应用，2024年以来，新增专利授权70项。公司通过推进贷款置换、利率调降以降低财务费用，2023年财务费用同比下降14.59%，2024年上半年财务费用同比下降9.08%。 拟定增引进社保基金，利于公司长期发展 公司9月18日发布公告，拟向社保基金会以12.72元/股的价格发行 5.5亿股A股股票，拟定增募集资金人民币不超过70亿元，募集资金净额将全部用于孟底沟水电站、卡拉水电站项目建设。孟、卡两座水电站项目建成后，与两河口电站联合运行，发挥调峰作用，将利于华中地区电力供应。社保基金属于长期资金和耐心资本，不仅能提高资本市场内在稳定性与提振投资者信心，也将有利于公司降低资产负债率，改善现金流，并一步降低财务费用。 提升分红比例至55% 2021-2023年度，公司分红金额分别为12.19亿元、20.50亿元、36.88亿元，现金分红比例由2021年度的50%提升至2023年度的55%。按照9月25日收盘价15.96元/股，动态股息率为3.10%。9月18日，公司发布《未来三年股东回报规划》，2024年-2026年每年现金分红比例不低于55%。同时公司规划了在有条件的情况下，可进行中期分红。 盈利预测和估值 公司为国开投旗下以清洁能源为主、水火风光并济的综合型能源电力上市公司，水电装机排名上市公司第三。上半年受益于来水偏丰和燃料成本下降，公司实现业绩稳健增长。公司拟引入战投社保基金推进雅砻江流域水电站项目建设，加快开发清洁能源业务，持续优化火电业务，另外公司也将在海外业务、储能（含抽水蓄能）、氢能、综合能源等业务领域持续发力。 预计公司2024-2026年归属于上市公司股东的净利润分别为77.12亿元、83.68亿元和91.53亿元，暂不考虑增发影响，对应每股收益为1.03、 1.12和1.23元/股，按照9月25日15.96元/股收盘价计算，对应PE分别为15.43X、14.22X和13.00X，考虑到公司估值水平和行业发展前景，首次覆盖，给予公司“增持”投资评级。 风险提示：来水波动风险；燃料成本上涨；新能源业务竞争加剧；电价下滑风险；海外业务风险；其他不可预测风险。 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 50,489 56,712 60,066 62,980 66,021 增长比率（%） 15.36 12.32 5.91 4.85 4.83 净利润（百万元） 4,081 6,705 7,712 8,368 9,153 增长比率（%） 66.16 64.31 15.02 8.50 9.39 每股收益(元) 0.55 0.90 1.03 1.12 1.23 市盈率(倍) 29.15 17.74 15.43 14.22 13.00 资料来源：中原证券研究所，聚源 营业总收入(百万元) 同比增长率(%) 18000 16000 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 0 25 20 15 10 5 0 -5 归母净利润(百万元) 同比增长率(%) 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 -500 -1000 -1500 2000 1500 1000 500 0 -500 -1000 图1：公司单季度营业总收入情况图2：公司单季度归母净利润情况 资料来源：Wind，中原证券研究所资料来源：Wind，中原证券研究所 销售毛利率(%) 销售净利率(%) ROE(加权)(%) 50 45 40 35 30 25 20 15 10 5 0 2019A2020A2021A2022A2023A2024H1 销售费用率（%） 管理费用率（%）财务费用率（%） 12 10 8 6 4 2 0 2019A2020A2021A2022A2023A2024H1 图3：公司盈利能力指标图4：公司期间费用率情况 资料来源：Wind，中原证券研究所资料来源：Wind，中原证券研究所 研发费用(百万元) 同比增速(%) 120 100 80 60 40 20 0 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 -20 -40 2019A2020A2021A2022A2023A2024H1 现金分红总额(亿元) 股利支付率(%) 40 60 35 50 30 25 40 2030 15 20 10 5 10 00 2019A2020A2021A2022A2023A 图5：公司研发费用情况图6：公司现金分红情况 资料来源：Wind，中原证券研究所资料来源：Wind，中原证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 23,322 28,773 31,146 31,975 33,293 营业收入 50,489 56,712 60,066 62,980 66,021 现金 11,639 11,358 13,263 13,470 14,414 营业成本 34,311 36,250 37,780 39,306 40,441 应收票据及应收账款 9,016 14,040 14,241 14,562 14,894 营业税金及附加 971 939 1,099 1,153 1,202 其他应收款 700 899 901 910 917 营业费用 37 46 50 50 54 预付账款 187 305 404 413 417 管理费用 1,480 1,769 1,809 1,903 2,014 存货 1,217 1,296 1,606 1,649 1,663 研发费用 40 101 101 107 112 其他流动资产 564 874 730 972 989 财务费用 4,655 3,975 3,763 3,477 3,307 非流动资产 234,978 248,590 258,425 266,099 274,086 资产减值损失 -184 -250 -14 2 4 长期投资 9,760 10,142 10,210 10,501 10,747 其他收益 165 114 304 217 232 固定资产 194,485 198,111 204,339 209,594 214,513 公允价值变动收益 22 -1 0 0 0 无形资产 5,665 6,116 6,577 6,906 7,320 投资净收益 273 697 727 756 786 其他非流动资产 25,067 34,221 37,299 39,098 41,505 资产处置收益 20 4 18 19 20 资产总计 258,300 277,363 289,571 298,074 307,379 营业利润 9,412 14,048 16,500 17,979 19,933 流动负债 44,762 45,811 46,740 46,993 47,047 营业外收入 80 209 87 90 96 短期借款 11,299 9,412 8,412 7,912 7,312 营业外支出 59 42 68 72 82 应付票据及应付账款 4,548 6,418 6,571 6,808 6,967 利润总额 9,433 14,215 16,518 17,996 19,947 其他流动负债 28,916 29,981 31,757 32,273 32,768 所得税 1,753 2,055 2,403 2,654 2,962 非流动负债 119,916 129,434 129,749 127,260 124,561 净利润 7,680 12,160 14,115 15,342 16,985 长期借款 106,364 113,672 116,177 114,677 112,977 少数股东损益 3,600 5,455 6,402 6,974 7,832 其他非流动负债 13,552 15,762 13,571 12,583