事件背景
自2025年11月1日起，上海黄金、期货交易所买卖标准黄金实行差异化增值税管理：卖出方交易环节免征增值税；实物交割出库后，用于投资性用途（金条、金锭等）的，交易所对会员单位“即征即退”并开专票，买入方再售时按现货缴税但不得开专票；用于非投资性用途或客户购入的，交易所免征并开普票，买入方可按6%扣税。实物出库后6个月内可单向变更用途并换票，不如实申报、虚开骗税的，取消专票资格并暂停即退。非交易所销售仍按现行规定缴税。
行业影响
- 投资金销售企业：免税套利消失或推动需求向头部集中。以会员身份向上海黄金交易所采购投资金的企业，“即征即退”并开专票，后续销售环节只能向购买者开具普通发票，无法抵扣进项税。非场内投资性黄金需求受税率上升影响预计大幅下降，利好头部企业如菜百股份、中国黄金、老凤祥等。
- 非投资金饰品销售企业：短期利润承压，中长期利好具备定价能力的行业头部企业。非投资性用途的黄金税收政策从“增值税即征即退+开设增值税专票”变为“增值税免税+开设普票+6%计算抵扣”，一方面减少资金占用压力，但另一方面，非会员的金饰品牌原材料计算抵扣的进项税额扣除率从13%变为6%，实际缴纳的增值税额增加，短期内利润端承压。长期来看，中小企业出清后，需求集中有望带动头部销量提升，叠加税收成本逐渐向价格端转移消化，利好具备定价能力的头部企业。
投资建议
短期非上金所会员珠宝企业利润下行压力增加，上金所会员珠宝企业受影响相对较小，长期来看，行业集中度进一步提升，具备定价能力的品牌具有更强业绩韧性。制度红利再分配下，政策引导交易走场内、简化退税流程、减少资金占用，是未来黄金首饰行业集中度提升的重要制度抓手。建议关注：
- 具备上海黄金交易所会员资格且开展投资金业务的珠宝企业，有望受益头部集中趋势。
- 一口价黄金产品占比提升较快、高端及悦己类客群稳定的珠宝企业，短期回撤或带来布局机会：关注老铺黄金（门店店效高增持续，年内三次涨价持续巩固高端定位，业绩对成本端变化容忍度较高）、潮宏基（加盟商通过公司采购比例提升叠加渠道扩张持续，规模效应势能持续，一口价产品占比提升迅速，体现公司品牌溢价能力）。
风险提示
品牌新品推出不及预期，金价大幅波动风险，行业竞争加剧。
行业投资评级说明
买入：预期未来3－6个月内该行业上涨幅度超过大盘在15%以上；增持：预期未来3－6个月内该行业上涨幅度超过大盘在5%－15%；中性：预期未来3－6个月内该行业变动幅度相对大盘在-5%－5%；减持：预期未来3－6个月内该行业下跌幅度超过大盘在5%以上。
