短期利润承压,股息价值凸显-2025年三季报点评

核心观点与关键数据

• 短期利润承压，股息价值凸显：公司2025年前三季度营业总收入130.6亿元，同比持平；归母净利润12.4亿元，下降6.8%。单Q3营业总收入42.2亿元，同增0.4%；归母净利润3.8亿元，下降12.7%。
• 需求同比下降，高端逆势增长：25Q3啤酒销量86.7万千升，下降0.8%，吨价上升1.4%至4736.8元/千升。高档产品同比增长3.7%，其中嘉士伯、风华雪月销量较高增长，乌苏在新疆有所修复，重庆、山城品牌承压。地区方面，西北区增长3.3%，中区下降3.2%，南区增长3.7%。
• 成本端优化，费用拖累盈利：单Q3吨成本下降2.2%至2390.0元/千升，毛利率提升1.7pcts至50.9%。销售费用率/管理费用率分别为16.7%/3.8%，同比分别上升1.9pcts/0.5pct。投资收益占比下降0.7pct，所得税占比上升4.8pct（受西部优惠税率取消影响）。

经营分析与展望

• 经营稳健，来年盈利有望改善：三季度在场景限制下高端产品持续放量，公司营收同增0.4%。公司通过产品端（加大高端产品投放，推出1L装精酿产品）和渠道端（加码即时零售、量贩渠道，加速渗透华东、华南）积极布局，有望持续贡献新增量。来年成本红利延续，罐化率提升将推动毛利率上行，费用端有望回落，税率逐步平稳，利润有望加速释放。

投资建议与目标价

• 投资建议：公司经营务实，韧性显现，股息价值凸显，维持“强推”评级。
• 目标价：67元，对应26E约PE26X。

风险提示

• 高端化不及预期，竞争加剧，成本大幅上行，恶劣天气等。

财务预测

• 调整25-27年业绩预测为11.54/12.64/13.46亿元（前值为12.5/12.9/13.3亿元）。