迎驾贡酒(603198)：2025Q3收入同比下滑21% 省内市场持续释放压力

核心观点

• 迎驾贡酒2025年第三季度收入同比下滑21%，省内市场持续释放压力。
• 公司2025年前三季度营业总收入45.16亿元，同比-18.09%；归母净利润15.11亿元，同比-24.67%。
• 2025年第三季度收入同比-20.76%，归母净利润同比-39.01%。
• 公司费用投入力度加大以应对竞争，净利率同比-8.4pcts。
• 合同负债保持韧性，回款端节奏稳健。

关键数据

• 2025年第三季度中高档酒收入10.14亿元，同比-21.78%；普通酒收入2.60亿元，同比-22.78%。
• 2025年第三季度省内收入8.75亿元，同比-21.64%；省外收入3.98亿元，同比-22.74%。
• 2025年第三季度直销（含团购）模式收入0.94亿元，同比-7.61%；批发代理模式收入11.80亿元，同比-22.94%。
• 2025年第三季度毛利率70.2%，同比-6.0pcts；税金及附加率16.1%，销售费用率12.6%，管理费用率4.6%。

研究结论

• 预计公司阶段性加大费用投入应对竞争，尤其在古井加大100-200元费投后，公司给予渠道固定利润、增加消费者开瓶红包等，保持动销竞争力。
• 预计2025年第四季度公司以去化渠道库存为主；考虑到2026年春节时点偏晚，2025全年完成销售目标预计有较大压力。
• 中长期看伴随安徽省内需求逐步修复，洞藏系列势能向上，仍能通过渠道加密和产品布局实现份额提升。
• 略下调此前收入及净利润预测：预计2025-2027年公司收入61.2/64.2/69.7亿元，同比-16.7%/+5.0%/+8.5%；归母净利润19.8/21.5/24.0亿元，同比-23.3%/+8.6%/+11.4%。
• 当前股价对应25/26年15.7/14.5倍P/E，维持“优于大市”评级。

风险提示

• 白酒需求复苏不及预期；食品安全问题；低档酒表现不及预期等。