季报点评：主业景气驱动业绩高增，布局海外空间广阔

公司2025年前三季度业绩高增，主要得益于炉渣节能环保处理、全负荷脱硝、低温烟气余热回收系统收入增长，以及新增光伏项目收入确认。传统主业炉渣处理、低温省煤器等作为煤电必备辅机，受益于“十四五”以来新一轮的煤电建设高潮与存量机组的设备更新改造。据wind，2024年火电基本投资完成额累计1588亿元，同比+33%；全国煤电装机11.95亿千瓦，同比增长2.6%。公司传统主业市场潜在空间未来3年内预计年均7亿-29亿元。灵活性改造方面，政策要求不断加码。2025年4月，国家发展改革委、国家能源局联合印发《新一代煤电升级专项行动实施方案（2025—2027年）》，提出深度调峰改造目标为现役机组最小出力25%—40%额定负荷，新建机组纯凝工况下≤25%，新一代示范机组≤20%。随着新能源装机高增，电力系统对调节能力需求日益迫切，公司核心的全负荷脱硝业务在经历两年的平稳增长后，再度释放弹性，2025H1，该板块实现营收1.3亿元，同比大幅增长209%。我们预计，伴随火电向调节性电源转变以及盈利改善，灵活性改造需求将持续释放，预计未来3年相关业务的年均潜在市场空间达7-17亿元，全负荷脱硝有望保持高增，电极锅炉业务有望放量。公司积极开拓海外市场，于2024年设立子公司，与印尼国家电力考察团达成战略合作共识，重点围绕火电环保设备及灵活性改造技术展开合作。2025年10月，公司公告与越南两大知名企业组成联合体，与越南国家工业与能源集团（PetroVietnam）旗下隆福发电厂正式签约，成功拿下越南隆福2×600MW电厂灰渣系统总包合同，公司合同金额合计约2547.55万美元，约合人民币1.81亿元（含税）。此外，公司还有脱硫废水、钢渣处理等新兴业务有望成为未来业绩增长新引擎。投资建议：公司作为火电辅机设备龙头，深度受益于煤电新基建与灵活性改造的双重景气周期。传统业务稳健增长，灵活性改造业务重回高增，同时海外市场、钢渣处理、AI赋能等新业务打开长期成长空间。我们预计公司2025-2027年收入分别为19.87/23.84/27.85亿元，同比增长51.2%/20.0%/16.8%；归母净利分别为2.12/2.59/3.10亿元。对应2025-2027年EPS分别为1.71/2.09/2.49元，对应PE分别为16.5/13.5/11.3倍，维持“买入”评级。风险提示：1.火电建设不及预期；2.电力辅助服务市场政策不及预期；3.火电灵活性改造需求释放不及预期。