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2025年三季报点评：隔膜价格拐点在即，布局固态电解质膜打造第二成长曲线

2025-10-28 曾朵红,阮巧燕,岳斯瑶东吴证券江边的鸟

Q3业绩表现：公司2025年前三季度营收29.6亿元，同比增长13.5%，归母净利润1.1亿元，同比减少67.3%；毛利率22.6%，同比下降7.6个百分点。其中，Q3营收10.6亿元，同比增长11.4%，环比增长5.1%，归母净利润0.1亿元，同比减少87%，环比减少74%；扣非净利润-0.28亿元，同比转负；毛利率18.1%，同比下降9.9个百分点，环比下降6.6个百分点。业绩基本符合市场预期，但Q3盈利受湿法降价及存货减值影响。
出货量与产能规划：预计2025年Q3出货量12亿平，环比微增，前三季度累计出货量约35亿平。公司当前满产满销，预计全年出货量48-50亿平，同比增长25%以上。2026年，佛山4条湿法线预计贡献1-2亿平增量，马来工厂投产贡献6-8亿平增量，预计2026年出货量同比增长20%以上至58-60亿平。
价格与盈利预测：2025Q3均价1元/平（含税），环比微增，湿法占比提升至65%，单位毛利0.16元/平，环比下滑26%。当前湿法行业产能利用率达70%以上，9月起价格逐步回暖，预计后续出现价格拐点；干法2026年确定涨价，马来工厂盈利可观，预计2026年单位盈利拐点明确。
固态电池布局：公司布局固态电池主流膜产品，开发氧化物复合型和聚合物复合型固态电解质膜，并布局刚性骨架膜（高强度耐热型、高孔隙率型、高耐热型大孔骨架膜）。与瑞固新材签署战略合作协议，共同开发高性能固体电解质膜，参股新源邦，具备氧化物电解质百吨级产能和十吨级出货，预计硫化物电解质2025年有吨级出货。
费用与现金流：2025年前三季度期间费用6.2亿元，同比增长35.7%，费用率21%，同比下降3.4个百分点；经营性净现金流5.4亿元，同比增长62%。Q3期间费用2亿元，同比下降13.2%，费用率19.1%，同比下降4个百分点；经营性现金流0.1亿元，同比下降93.7%。2025年前三季度资本开支29.3亿元，同比下降5.3%，Q3资本开支6.5亿元，同比下降44.3%。
盈利预测与投资评级：因2025年隔膜价格下降及存货减值压力，下调2025-2027年归母净利润预期至1.5/5.0/6.7亿元（原预期4.0/5.1/6.9亿元），同比-59%/237%/33%，对应PE为115x/34x/26x，维持“买入”评级。
风险提示：销量和盈利水平不及预期。