核心观点与策略
三季度国际油价中枢逐渐下移。地缘政治（特别是乌克兰袭击俄罗斯石油出口）为油价核心上行驱动，而供给过剩（OPEC+扩产周期）为下行驱动。展望2025年四季度，消费淡季叠加供给过剩将导致油价面临较大下行压力，EIA预测四季度全球日均累库260万桶/日，2026年一季度日均累库270万桶/日。四季度主要不确定性因素为地缘政治，重点关注俄乌冲突进展。关注区间：外盘WTI【55，65】，内盘SC【420,500】。
宏观经济
美国联邦政府陷入“停摆”，市场不确定性骤增。美国ADP就业数据意外萎缩及ISM服务业PMI疲软，强化了美联储降息预期，提升了黄金吸引力。
供给分析
- OPEC+计划11月增产13.7万桶/日，与10月增产量持平，但俄罗斯与沙特增产态度存在分歧。
- 2025年8月OPEC原油产量环比上升47.8万桶/天至2794.8万桶/天，主要来自沙特、伊拉克、阿联酋等国。
- 截至10月3日当周，美国原油产量1363万桶/日，环比上升12.4万桶/日；钻机数量环比下降2部。
- OPEC+整体闲置产能约405万桶/日，实际可用产能约200万桶/日，沙特闲置产能最大。
需求分析
- EIA、OPEC、IEA月报均预计2025年全球原油需求较2024年增长，2025年需求为10381-10514万桶/日，2026年需求为10509-10652万桶/日。
- 截至10月10日当周，中国原油加工量为1490.77万吨，环比上升；8月原油进口量同比上升0.80%，1-8月累计同比上升2.61%。
- 国内炼厂产能利用率回升，截至10月10日当周，主营炼厂产能利用率为82.26%，山东地炼为50.43%。
库存分析
- EIA数据显示，截至10月3日当周，美国商业原油库存上升370万桶至4.203亿桶，战略原油储备增加28.5万桶至4.069亿桶。
- 美国汽油库存减少160万桶至2.191亿桶，馏分油库存减少200万桶至1.216亿桶。
- 中国港口库存量2889.6万吨，环比下降13.2万吨；山东炼厂厂内库存264.2万吨，环比下降4.2万吨。
价差与裂解价差
- WTI月间价差小幅上涨，截至10月9日，M1-M2为0.74美元/桶，M1-M6为2.21美元/桶。
- 美国汽油裂解价差为18.03美元/桶，柴油裂解价差为34.74美元/桶，原油5:3:2裂解价差为24.72美元/桶。
- 国内成品油裂解价差回落。
研究结论
2025年四季度油价核心驱动为供给过剩，消费淡季将加剧库存压力，预计油价下行压力较大。地缘政治仍是主要不确定性因素，需重点关注俄乌冲突进展。建议关注WTI【55，65】和SC【420,500】价格区间。
