可转债系列研究之估值：可转债估值视角下的价值挖掘

可转债估值水平解析

• 绝对价格：2017年以来可转债价格震荡上行，2025年9月18日平均价格达147.13元，对应历史分位数99.7%，处于历史极高水平。价格集中在120-130元和130-150元区间。
• 股性估值指标：转股溢价率回落至37.9%，偏股型可转债溢价率9.74%，偏债型90.11%，平衡型26.99%。偏股型股性强，偏债型交易拥挤，平衡型性价比较高。
• 债性估值指标：纯债溢价率升至43.40%，分位数94.60%，债底保护性较弱。纯债到期收益率-84.66%，为历史最低值。
• 平底溢价率：2025年9月12日平底溢价率14.96%，位于2020年以来86.90%分位数，股性凸显。

市场估值结构分化

• 价格：19个行业可转债价格超130元，TMT行业价格偏高，房地产行业价格最低。
• 平价：19个行业平价高于100元，环保行业最高，地产行业最低。
• 隐含波动率：非银金融隐含波动率59.48%，为房地产的14.09倍。
• 转股溢价率和纯债溢价率：社会服务行业双高，环保、汽车、有色金属和通信行业纯债溢价率较高，房地产和石油石化行业债性属性强。

历史估值动态变化

• 可转债价格与股市“跟随上涨、节奏分化”，2017年以来整体上涨，波动幅度小于权益市场。
• 权益市场走强时，平底溢价率上行，转股价值上升推升可转债价格。
• 当前转股溢价率估值较高，但低于2022-2024年区间，仍在合理区间。

高估值的驱动因素

• 权益市场走强：正股涨跌幅与可转债涨跌幅呈中等偏强正相关，解释率46.22%。
• 低利率环境下的“资产荒”：10年期国债收益率探底至1.60%，传统固收类资产收益空间收窄，固收+策略青睐可转债。
• 供需失衡：可转债存量规模持续收缩，新券发行量不足，资金端配置需求高，供需缺口扩大。

投资建议

• 建议关注双低（价格低+转股溢价率低）可转债。

风险提示

• 利率风险、信用风险、权益市场波动风险。