核心结论
- 传统红利资产（白电、白酒）：内需承压背景下，现金管理配置金融资产，盈利能力走平或下滑。白电现金流比例持续走低，白酒现金流比例回升但盈利能力走平。
- 现金流改善的资产（黑电、照明、美护）：受益于开支压降或金融资产配置力度降低，现金流比例有所改善。黑电开支持续压降但增配金融资产，照明盈利回升带动现金流回正，美护开支周期历史低位，盈利能力回升。
- 现金流较稳定的资产（纺服、轻工、化药、食品加工、休闲食品、厨电）：25Q2盈利能力开始回升，行业基本面或已好转。纺服现金流稳定，服装家纺进入存量运营，饰品关注后续动销，轻工库存积压收缩带动盈利回升，化药盈利能力创历史新高，食品加工盈利能力稳定，休闲食品盈利能力回升，厨电开支扩张仍是主旋律。
- 基本面承压的资产（中药、饮料乳品、非白酒、调味品）：中药受集采影响盈利收缩，饮料乳品盈利下滑且配置金融资产过多，非白酒盈利规模负增，调味品开支力度绝对水平仍高且盈利能力回落。
- 仍处高资本开支阶段（小家电、家电零部件、医疗器械、生物制品）：资本开支力度均在1.5以上，行业逻辑仍以扩张为主。小家电库存高企盈利能力低位，家电零部件高资本开支挤占现金流，医疗器械集采后盈利回落，生物制品开支仍高占用资金空间且盈利能力回落。
报告数据说明
- 数据截面为25Q2，流量数据采用TTM处理。
- 行业分类参考申万行业分类，但主要参考行业内部商业模式差异。
- 指标说明：现金流比例指FCFF/EBITDA，资本开支力度指CAPEX/D&A，盈利能力指EBITDA/营收。
- 净营运资本变化拆解说明：具体对应资产负债科目，包括存货、应收-预收、预付-应付、应付薪酬&税、其他流动资负。
目录结构
- 传统红利资产：白电、白酒
- 白电：现金流比例走低，盈利能力下滑。
- 白酒：现金流比例回升，盈利能力走平。
- 现金流改善的资产：黑电、照明、美护
- 黑电：现金流比例下降，盈利能力走平。
- 照明：现金流回正，盈利能力小幅回升。
- 美护：现金流比例回升，盈利能力回升。
- 稳定现金流资产：纺服、轻工、化药、食品加工、休闲食品、厨电
- 纺织制造：现金流稳定，盈利能力稳定。
- 服装家纺：现金流稳定，去库力度加大、盈利能力回升。
- 饰品：现金流稳定，金价上涨带动库存增多，盈利能力低位。
- 轻工制造：现金流改善，库存积压收缩、盈利能力回升。
- 化药：现金流改善，开支充分压降，盈利能力新高。
- 食品加工：现金流稳定，盈利能力中枢稳定。
- 休闲食品：现金流稳定，盈利能力回升。
- 厨电：现金流比例高位，开支扩张仍是主旋律，盈利能力回升。
- 基本面承压的资产：中药、饮料乳品、非白酒、调味品
- 中药：现金流比例下降，盈利能力仍不及集采前。
- 饮料乳品：现金流为负，盈利能力高位下滑。
- 非白酒：现金流比例下降，盈利规模负增、开支力度较强。
- 调味品：现金流比例下降，开支力度绝对水平仍高，盈利能力回落。
- 仍处高开支的资产：小家电、家电零部件、医疗器械、生物制品
- 小家电：现金流比例下降，开支力度持续高位运行，库存高企，盈利能力低位。
- 家电零部件：现金流比例下降，高资本开支挤占现金流空间，库存积压，盈利能力走平。
- 医疗器械：现金流比例下降，集采后盈利规模回落至疫前，开支仍高占用资金空间，近年配置金融资产力度较大，盈利能力仍处疫前水平。
- 生物制品：现金流为负，开支仍高占用资金空间，经营性营运资本占用放大，盈利能力回落。
风险提示
- 宏观经济不及预期。
- 宏观及行业政策、监管环境发生重大变化。
- 历史经验不代表未来。
