宏观季刊：三季度宏观经济指标边际走弱

宏观季刊 三季度宏观经济指标边际走弱 摘要： 三季度，关税问题对全球宏观的扰动暂缓，不过其长期影响讲持续影响全球经贸分工与合作。8月份美国与日本、欧洲相继达成协议，美国对日本商品以及欧盟商品均征收15%的关税，不过协议还附带有日本及欧盟投资美国以及购买美国商品的条款。8月12日，中美双方发布《中美斯德哥尔摩经贸会谈联合声明》，中美就24%关税继续暂停90天达成共识。对美国而言，虽然通胀数据表现短期可控，但是加征关税令通胀存在长期上行压力。近期美国就业数据表现脆弱性，加上特朗普政治施压美联储降息，美债收益率下行，美联储降息预期上升，美联储9月如期降息25BP，标志着美联储由“控通胀”转向“稳就业”。对欧洲而言，随着通胀趋缓，欧洲央行宽松政策有所放缓。不过考虑到美对欧洲加征关税对欧洲出口需求 的 负 面 冲 击 仍 存 以 及 未 来 欧 盟 在 基 础 设 施 与 国 防 领 域 的 财 政 支出将有所扩张，因此后市欧洲央行仍存降息可能性。对日本而言，近期日本通胀指标回落较快，考虑到关税冲击日本出口，日本央行加息节奏放缓。不过日本国债收益率持续上升，随着关税问题逐步落地，未来日本加息节奏有望延续。 姓名：龙奥明宝城期货投资咨询部从业资格证号：F3035632投资咨询证号：Z0014648电话：0571-87006873邮箱：longaoming@bcqhgs.com报告日期：2025年9月24日 作者声明：本人具有中国期货业协会授予的期货从业资格证书，期货投资咨询资格证书，本人承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 三季度，国内宏观经济指标边际走弱。8月制造业PMI仍然位于收缩区间，通胀指标仍然表现偏弱，实体部们的信贷数据表现仍较弱，消费与投资增速边际放缓，这表明国内有效需求不足的问题仍存。这一方面是由于上半年经济增速目标完成度较好，下半年政策加码的必要性较弱，三季度政策面增量力度相对偏弱；另一方面是因为上半年出口表现强韧性，抢出口效应减弱之后下半年出口方面增速放缓。目前国内货币政策侧重于结构性宽松，侧重于提振消费和扶持科技创新，LPR利率自5月调降以来持续保持不变，但四季度降息预期仍存。财政政策方面提出扩大服务消费，积极扩大内需，预计未来服务消费将成为提振内需的重要抓手。 （仅供参考，不构成任何投资建议） 正文目录 1国际宏观....................................................................41.1美国经济：美联储由“控通胀”转向“稳就业”...............................41.2欧洲经济：通胀表现平稳，降息预期放缓.....................................71.3日本经济：通胀高位回落，加息预期仍存.....................................82国内宏观....................................................................92.1景气指数：制造业PMI位于收缩区间.........................................92.2物价指数：通胀有所企稳，但表现仍较弱....................................112.3社融信贷：信贷数据表现偏弱..............................................132.4消费与投资：消费增速放缓，固投增速放缓..................................142.5货币政策：LPR利率连续保持不变，未来仍有宽松空间.........................162.6财政政策：扩大服务消费，全面扩大内需....................................173总结.......................................................................18 图表目录 图1美国消费者信心指数下滑，通胀预期上升.........................................5图2美国ISM制造业PMI与服务业PMI...............................................5图3美国ISM制造业PMI与服务业PMI重要分项.......................................6图4美国商品CPI快速回升.........................................................6图5美国国债收益率...............................................................7图6欧洲通胀基本持平.............................................................8图7日本通胀高位回落.............................................................9图8日本国债收益率...............................................................9图9制造业PMI位于收缩区间......................................................10图10制造业PMI的主要分项指标...................................................11图11 CPI表现偏弱...............................................................12图12 PPI表现偏弱...............................................................12图13社融增量..................................................................13图14新增人民币贷款.............................................................14图15企业部门新增中长期贷款.....................................................14图16企业部门新增短期贷款.......................................................14图17企业部门新增票据融资.......................................................14图18居民部门新增中长期贷款.....................................................14图19居民部门新增短期贷款.......................................................14图20社会消费品零售............................................................15图21固定资产投资..............................................................16图22中美利差与人民币兑美元汇率.................................................17图23 LPR利率...................................................................17 1国际宏观 三季度，关税问题对全球宏观的扰动暂缓，不过其长期影响讲持续影响全球经贸分工与合作。8月份美国与日本、欧洲相继达成协议，美国对日本商品以及欧盟商品均征收15%的关税，不过协议还附带有日本及欧盟投资美国以及购买美国商品的条款。8月12日，中美双方发布《中美斯德哥尔摩经贸会谈联合声明》，中美就24%关税继续暂停90天达成共识。对美国而言，虽然通胀数据表现短期可控，但是加征关税令通胀存在长期上行压力。近期美国就业数据表现脆弱性，加上特朗普政治施压美联储降息，美债收益率下行，美联储降息预期上升，美联储9月如期降息25BP，标志着美联储由“控通胀”转向“稳就业”。对欧洲而言，随着通胀趋缓，欧洲央行宽松政策有所放缓。不过考虑到美对欧洲加征关税对欧洲出口需求的负面冲击仍存以及未来欧盟在基础设施与国防领域的财政支出将有所扩张，因此后市欧洲央行仍存降息可能性。对日本而言，近期日本通胀指标回落较快，考虑到关税冲击日本出口，日本央行加息节奏放缓。不过日本国债收益率持续上升，随着关税问题逐步落地，未来日本加息节奏有望延续。 1.1美国经济：美联储由“控通胀”转向“稳就业” 特朗普非典型的经济政策对美国经济造成的不确定性影响较为深远。特朗普经济政策的核心可以概括为“海外加税，国内减税”，通过对海外进口商品加征巨额关税来补充因为国内减税造成的财政收入减少。目前特朗普的关税政策和减税政策都已经进入实际执行阶段，美国对全球主要经济体的关税普遍上升至15%以上，给美国政府带来了较大的关税收入增长，但是关税收入仍然无法完全覆盖因“大而美”法案减税措施造成的所得税收入的下降，因为高关税导致的进口商品价格上涨会抑制消费需求，进而抑制长期经济增长潜力。从消费者调查数据可以看到，自特朗普上台以来，消费者信心指数快速下行，而通胀预期指数则快速上升。6月之后，美国对全球的关税谈判逐渐取得实质性进展，关税冲击的担忧边际缓解，不过消费者信心指数仍处于低位，而通胀预期指数仍处于高位。 从前瞻性指标PMI来看，ISM制造业PMI继续收缩，ISM服务业PMI快速扩张。 9月2日，ISM公布的数据显示，美国制造业活动在8月连续第六个月收缩，原因是产出下降，显示制造业仍深陷困境。重要分项指数方面：新订单指数51.4，预期48，前值47.1。这是新订单指数自今年年初以来首次扩张，单月大幅跃升4.3点，为去年年初以来的最大涨幅。产出指数下滑3.6点至47.8，三个月来首次重新跌入收缩区间。就业指数43.8，略有上升，但仍处于自疫情以来最疲弱的水平之一，预期45，前值43.4。物价支付指数63.7，预期65，前值64.8。虽然价格指数仍处高位，但已是2月以来的最低水平，这是7月下降4.9点之后的再次下降，表明关税引发的价格波动正在减退。积压订单以更快速度减少，这在一定程度上解释了疲弱的就业数据。制造业PMI的表现凸显 了美国制造商面临的多重矛盾：一方面因进口关税上调而仍承受更高成本；另一 方 面 ， 制 造 业 仍 从 稳 健 的 企 业 投 资 和 有 韧 性 的 家 庭 需 求 中 受 益； 再 一 方 面，制造商需要应对特朗普政府不均衡推出贸易政策所导致的供应链中断。 9月4日，ISM公布的数据显示，8月份，美国服务业活动以六个月来最快的 速 度 扩 张 ， 主 要 受 近 一 年 以 来 订 单 的 最 强 劲 增 长 推 动 。 重 要 分 项 指 数 方 面 ：新订单指数跃升5.7点至56，为去年9月以来的最大增幅。与ISM制造业PMI产出指标相对应的商业活动指数升至五个月高点55。虽然支付价格指数有所回落，但8月的读数为69.2，是自2022年底以来的第二高水平，反映了关税的影响。上个月该价格