核心结论
- 全球化空间：科沃斯在滚筒洗地机市场具有先发优势，通过聚焦方案、全面布局和快速迭代，25H1线上零售份额达73%。未来增长抓手在于渗透增量（产品周期对抗国补基数）和出海增量（出海周期打开更多空间）。预计滚筒出海将带来量价齐升，对应收入追赶空间约50亿元，毛利提升空间显著。
- 平台化空间：科沃斯第三曲线（割草/擦窗等消费级机器人）已从亏损步入盈利，预计未来3年收入达50亿元以上，盈利空间约5亿元，提升公司经营确定性和成长性。
- 供应链空间：科沃斯机器人产业链布局历时10年，投资孵化超百家公司，未来可能带来新的业绩增厚和合作空间，如投资赋能、研产降本和产业合作。
2024年经营拐点
- 2023年公司业绩触底，2024-2025H1收入利润增速和盈利能力触底反弹。
- 原因：毛利优化（低成本平台策略）、费投提效（费率优化）、新业务减亏。
2025年催化更多
- 行业格局向龙头集中，科沃斯和石头科技份额提升，云鲸智能和追觅科技份额下降。
- 科沃斯仍具新高潜力，来自产品周期&全球化、平台化、产业链三重空间。
产品周期+全球化空间
- 产品周期：科沃斯滚筒产品线完善，覆盖全价格带，迭代迅速。竞品产品线相对欠缺。
- 份额表现：25H1科沃斯滚筒市场份额遥遥领先，T80和X11系列分别覆盖性价比和高性能市场。
- 未来预期差：
- 整体空间：预计2025-2027年海外收入增长50%/40%/30%，对应追赶空间约50/70/91亿元。
- 区域空间：美、德市场增长空间超过一倍。
- 均价空间：滚筒出海类比基站出海，均价和毛利提升趋势持续。
平台化空间
- 平台化空间：第三曲线从亏损到盈利，预计未来3年收入达50亿元以上，盈利空间约5亿元。
- 空间测算：
- 整体预测：27年第三曲线收入约50亿元，CAGR70%。
- 分部预测：割草机43亿元、擦窗机11亿元、泳池机6亿元，合计60亿元。
产业链空间
- 产业链空间：科沃斯最早布局机器人生态，投资孵化超百家公司。
- 未来Option：新的优质项目带来业绩增厚，合作空间包括投资赋能、自研自产和产业合作。
定价探讨
- 盈利估值：预计2025-2027年收入198/229/257亿元，归母净利21/26/30亿元，PE对应30/23/20X。
- 收入假设：科沃斯品牌国内+20/10/5%、海外+50/40/30%；添可品牌国内+4/3/2%、海外+12/10/8%。
- 盈利假设：毛利率提升（滚筒占比+海外占比+关税影响），费用率优化。
全文结论
- 投资逻辑：把握产品周期&全球化、平台化、产业链三重预期差。
- 定价空间：预计2027年扫地&洗地机利润25亿元+第三曲线5亿元，产业链布局提供额外弹性，共同推升公司定价空间超越历史。
风险提示
- 三方数据失真、数据测算偏差、产品不及预期、品牌竞争加剧、渠道扩展不及预期、财务风险。
