业绩延续增长，利润率超预期

核心观点与关键数据

• 业绩增长：2025年上半年公司实现营收225.83亿元，同比增长106.89%，归母净利润4.72亿元，扭亏为盈。Q2营收117.62亿元，同比增长93.29%，归母净利润2.57亿元。
• 业务驱动：量贩零食业务占总收入比重超98.95%，上半年收入223.45亿元。门店扩张显著，截至上半年门店数达15,365家，较年初净增1,169家，同比增长131.47%，下沉市场持续渗透。
• 盈利能力：上半年销售净利率达3.85%，Q2环比提升至4.10%。毛利率为11.49%，环比增加0.63个百分点，得益于供应链优化与成本控制。销售费用率与管理费用率分别环比降低1.34个百分点和0.26个百分点，主要因门店补贴减少与人效优化。

投资建议与估值

• 投资建议：预计2025-2027年EPS分别为3.78、4.97、6.02元，对应2025年9月5日收盘价192.19元，2025-2027年PE分别为50.9、38.6、31.9倍，维持“增持-A”评级。
• 估值数据：2023-2027年营业收入预计增长479.97%，净利润预计从2024年扭亏为盈并持续增长。ROE预计从2024年的1.35%提升至2027年的3.33%。

风险提示

• 主要风险：经济增速不及预期、量贩零食行业竞争加剧导致门店扩张效益边际递减、原材料价格周期影响、食品安全风险、定增解禁市场股价波动。

财务预测与关键指标

• 财务预测：2025-2027年营业收入预计分别为551.32、670.39、792.89亿元，净利润预计分别为89.93、93.31、112.57亿元。毛利率预计稳定在11.11%-11.5%区间，净利率预计提升至1.4%。
• 关键指标：2024年ROE达1.35%，2025-2027年ROE预计逐步提升至3.33%。流动比率预计从1.1提升至1.6，速动比率预计从0.5提升至1.0。