核心观点与关键数据
- 业绩短期承压：2025H1公司营业收入90.83亿元（同比-23.20%），归母净利润10.01亿元（同比-44.41%），主要受授权收入减少、输液和抗生素需求下降及集采价格下降影响。销售毛利率49.76%（同比-4.08pp），销售净利率12.26%（同比-6.47pp）。
- 分板块表现：
- 输液板块：收入37.50亿元（同比-19.65%），密闭式输液量占比提升0.39个百分点。
- 非输液制剂：收入19.55亿元（同比-3.18%），塑料水针下降11.96%（葡萄糖注射液需求下降及集采未中标影响），抗感染产品受需求回落影响。
- 抗生素中间体及原料药：收入22.82亿元（同比-30.29%），受市场波动影响。
- 创新药：收入3.10亿元，其中SKB264占97.65%。
- 创新成果：
- SKB264：已上市，探索用于GC、EC等实体瘤，获批第二个适应症（EGFR突变NSCLC），NDA获受理（HR+/HER2-BC），突破性疗法认定（联合A167一线治疗EGFR野生NSCLC）。默沙东推进14项全球3期临床研究。
- A166（博度曲妥珠单抗）：NDA获受理，预计下半年获批（HER2+BC）。
- A400/EP0031（RET抑制剂）：关键临床研究进行中，预计年内递交NDA。
- SKB315：1b期临床试验，探索联合免疫疗法治疗GC/GEJC。
- 已获批/授权：西妥昔单抗（A140）获批上市，TSLP单抗SKB378对外授权给WindwardBio AG。
研究结论与投资建议
- 盈利预测调整：下调2025-2026年盈利预测，新增2027年预测。预计2025-2027年营收分别为194.71/223.71/244.87亿元，归母净利润分别为22.65/28.76/34.18亿元，EPS分别为1.42/1.80/2.14元，PE分别为27.53/21.68/18.24。
- 投资评级：维持“买入”评级。
风险提示
- 产品降价风险；输液市场需求波动风险；原料药下游需求不及预期风险；创新药商业化不及预期风险。
