Q2业绩环比改善显著，新项目逐步落地

华鲁恒升2025年上半年业绩环比改善显著，新项目逐步落地。2025年上半年公司实现营业收入157.64亿元，同比减少7.14%；归母净利润15.69亿元，同比减少29.47%。Q2业绩环比改善明显，实现营收79.92亿元，环比+2.84%；归母净利润8.62亿元，环比+21.95%。分业务来看，肥料/有机胺/醋酸及衍生品/新能源新材料相关产品销量同比分别+33.21%/-0.60%/-1.87%/+13.62%。主要产品尿素/己二酸/醋酸/己内酰胺/碳酸二甲酯平均售价环比分别+7.81%/-11.05%/-8.56%/-12.91%/+5.79%，主要原材料动力煤/烟煤/纯苯/丙烯平均售价环比分别-12.73%/-5.24%/-18.34%/-4.41%。公司2025年上半年各业务出货量有增，产品价格环比略有增长，原料价格进一步下降，整体Q2业绩环比增长可观。展望后续，产品价格基本上触底，原料成本端动力煤价格持续下行，公司产品价差有望走扩。

新项目逐步落地，长期成长可期。2025年H1，公司统筹推进项目规划、加速新项目落地、高效推进两地项目投产，形成多层次项目梯队。酰胺原料优化升级项目建成投产，20万吨/年二元酸项目、荆州恒升BDO和NMP一体化项目均已接近收尾阶段。2025年8月23日，公司发布投资建设气化平台升级改造项目，预计总投资额为30.39亿元，建成后年均实现营业收入36.65亿元，进一步提高公司生产能效和运营效益，提升市场竞争能力。

盈利预测和投资建议：看好公司德州本部及荆州恒升“一体两翼”“双航母”发展，未来随着产能逐步释放，业绩有望进一步增厚。预计公司2025~2027年归母净利润为35.64/43.01/48.03亿元，折合EPS分别为1.68，2.03，2.26元，目前股价对应PE估值分别为16.34/13.54/12.13倍，维持“买入”投资评级。

风险提示：原材料价格大幅波动、产能建设进度不及预期、贸易摩擦加剧、宏观经济增长不及预期等风险。