2025 年中报点评营收、利润双正增，零售不良生成趋缓

核心观点与关键数据

• 营收与利润：1H25实现营业收入1794.5亿元（同比增长1.5%），归母净利润492.3亿元（同比增长0.85%），营收、利润双正增长。
• 不良率与拨备：不良率环比上升1bp至0.92%，拨备覆盖率环比下降5.8pct至260.4%。
• 业务表现：
  • 二季度营收：同比增长3.12%，增速环比+3.2pct，各项业务改善。
  • 息差：2Q25单季息差环比下降2bp至1.67%，降幅明显收窄。
  • 中收：单季中收同比高增16.3%，重回两位数增长。
  • 非息收入：单季其他非息收入同比高增28.0%。
  • 代理费率：上半年代理费同比减少近9%。
  • 贷款结构：对公贷款（不含票据）同比增长18.6%，零售贷款同比增长3.7%。
• 资本补充：获得1300亿元注资，解决资本约束问题，助力规模可持续增长。
• 资产质量：不良生成率环比改善，零售不良生成逐步趋缓，拨备计提力度下降。

研究结论

• 业务改善：二季度各项业务均有改善，营收、利润双正增长，不良生成边际改善，资产质量保持稳定。
• 发展路径：零售战略定力强，对公业务增长较快，发展更趋均衡。
• 投资价值：中期分红率保持30%，摊薄后25E股息率3.6%，具备较好的投资价值。
• 财务预测：预测2025-2027年营收增速1.3%/3.4%/6.4%，净利润增速1.4%/2.7%/4.9%。
• 估值与评级：当前估值0.71x25PB，目标PB为0.85X，对应目标价7.18元，维持“推荐”评级。
• 风险提示：经济增长动能不足下银行息差进一步承压，银行信贷投放不及预期。