25H1收入平稳增长，市场份额稳步提升

25H1收入平稳增长，市场份额稳步提升。公司实现营业总收入527.7亿元，同比+4.2%；归母净利润194.9亿元，同比+2.3%。单Q2收入158.3亿元，同比+0.1%；净利润46.3亿元，同比-7.6%。

五粮液主品牌量增价减，浓香酒增量明显。1）白酒行业深度调整，公司营销策略下五粮液品牌市场地位巩固，实现“双过半”目标。2）分产品，五粮液品牌营收410.0亿元，同比+4.6%，销量/吨价分别同比+12.7%/-7.2%；系列酒产品营收81.2亿元，同比+2.7%，销量/吨价分别同比+58.8%/-35.3%。3）分区域，东区/南区/北区收入分别同比增长7.9%/1.9%/1.8%，东区增速领先。

盈利能力略有下降，现金流表现稳定。1）毛利率同比下降0.5个百分点至76.8%，主要系低度和1618占比提升；费用率整体下降0.1个百分点至11.5%，销售/管理费用率分别同比-0.4/-0.2个百分点，财务费用率上升0.4个百分点至-2.4%；净利率同比下降1.0个百分点至38.2%。2）现金流方面，现金回款694.7亿元，同比+39.9%；合同负债100.8亿元，同比+23.5%，渠道蓄水池充足。

产品矩阵持续发力，市场份额稳步提升。1）公司优化“1+3”产品结构，第八代五粮液市场份额稳定，1618、39度五粮液开瓶量和宴席场次增长，29度五粮液焕新上市。2）渠道精耕细作，新增进货终端7990家，宴席场数及开瓶扫码同比保持两位数增长。

盈利预测与投资建议。预计2025-2027年归母净利润分别为322.0/349.8/380.2亿元，EPS分别为8.29/9.01/9.79元，对应动态PE分别为16/14/13倍，维持“买入”评级。

风险提示：经济复苏或不及预期，市场竞争加剧。