25Q2业绩点评：利润显著超预期，未来仍会加大投入

研报总结

主要观点

• 整体业绩：利润大幅超预期。25Q2拼多多收入为1040亿元(yoy+7.1%)，基本inline；Non-GAAP归母净利润达到327亿元(yoy-5%)，高于BBG预期46.1%。利润超预期主要来自：①包含本季度利息和投资收益104亿元（去年同期49亿元）；②费用有所改善，销售费用率26.2%（同比-0.7pct/环比-8.7pct），带动operating profit录得277亿元，高于BBG预期28.82%。
• 分部业务：
  • 在线营销业务：收入557亿元(yoy+13.4%)，略高于BBG预期1.4%。
  • 交易服务业务：收入483亿元(yoy+0.7%)，略低于BBG预期1.3%。
    • 海外业务：受关税政策扰动，收入增速放缓。25Q2交易服务收入为483亿元(yoy+0.7%)，低于彭博一致预期1.3%，主要源于美国加征关税及取消小包裹免税政策影响，同时Temu半托管模式影响收入确认。Temu在海外推进半托管模式以分散关税风险，短期内美国业务仍受影响，但长期看好其全球化发展空间。建议关注美国关税政策变化及Temu半托管模式推广节奏。
    • 国内主站：继续加大投入，坚持长期主义。25Q2Non-GAAP营业利润录得277亿元，同比下降14.8%，高于BBG预期28.8%，主要得益于销售费用低于预期近80亿元（实际支出272亿元，预期350亿元）。公司表示仍会继续加大投入，未来利润波动可能较大。建议关注主站补贴投入力度及利润改善节奏。

投资建议

• 预计2025/2026/2027年公司收入4348/4803/5354亿元，同比+10.4%/+10.5%/+11.5%；经调整净利润958/1161/1408亿元，同比-21.7%/+21.2%/+21.3%。维持“增持”评级。

风险提示

• 宏观经济风险；海外业务拓展不及预期；竞争加剧；Temu受到海外本土保护或监管风险。