建筑装饰行业深度：Q2营收业绩降幅收窄，现金流边际改善

业绩综述

• 25H1建筑上市企业整体营收同降5.7%（Q1/Q2分别同降6.1%/5.3%），归母净利润同降6.2%（Q1/Q2分别同降8.7%/3.5%）。
• 降幅边际收窄主因减值风险稳步释放，Q2单季同比少计提27亿元减值损失。
• 电力/化学工程板块Q2收入同比正增长，装饰及园林板块低基数上业绩显著修复。

盈利能力

• 毛利率同降0.2pct，主要受投资类项目占比减少及地产业务拖累。
• 期间费用率基本稳定，销管费率在收入降低趋势下仍基本持平，显示管控较优。
• 减值规模较24H1同降17%，占归母净利润比同降3pct，主因地产坏账减值高峰已过及央国企加强回款治理。
• H1归母净利率2.34%，同比基本持平；Q2单季小幅提升，同比+0.05pct。

资产及营运质量

• Q2末板块资产负债率同比及环比均有所提升，主因地方政府资金紧张及融资环境宽松。
• 存货/应收周转率同降0.05/0.23pct，业主资金紧张导致项目结算及回款效率下降。
• H1经营现金流净流出4969亿元，同比少流出225亿元；Q2单季同比少流出325亿元，主因化债政策落实及项目开工放缓。

ROE

• H1 ROE达3.46%，同比下降0.43pct，主因总资产周转率下降幅度较大。

签单

• 25H1九大央企新签合同额7.8万亿，同增0.2%，表现优于行业整体。
• Q2单季签单同增2%，环比提速。
• H1境内签单同比-2%，境外签单同比+16%；Q2境内/境外签单分别同增1%/10%。

投资建议

• 下半年财政政策预计将有所发力，带动板块收入业绩在低基数上实现修复。
• 建议重点关注新疆/战略腹地等政策支持方向，继续推荐低估值央国企龙头（如四川路桥、中国中冶等）。
• 推荐新疆煤化工EPC龙头（如中国化学、东华科技等），关注新疆交通基建链。

风险提示

• 宏观政策不及预期风险、海外经营风险、应收款减值风险。