2025H1利润率持续改善，AI视频确权与变现开启

核心观点与关键数据

• 投资评级：维持“买入”评级，预计2025-2026年经调整净利润分别为2.6亿和3.8亿港元，同比增长47.2%和43.6%。
• 2025H1业绩：收入14.6亿港元（同比增长23.4%），经调整净利润1.2亿港元（同比增长88.1%），略高于彭博一致预期。
• 收入结构：订阅服务收入6.1亿港元（同比增长12%），增值服务收入8.5亿港元（同比增长33%），北美地区收入同比增长26.7%，国内市场收入同比增长20.1%。
• 利润率改善：净利率8.3%（同比提升2.9个百分点），毛利率同比增长1.4个百分点，AI商业化逐步开启，研发费用率同比下降0.9个百分点。

AI生态布局与商业化进展

• AI视频确权与变现：海外大型客户内容管理渗透率持续提升，积极拓展中小内容方；国内增值服务持续优化，积极拓展微短剧出海合作；AI提升音视频内容创作效率，AU生成内容确权与变现逐步落地。
• 产品与平台：推出MAX平台集成内容确权、分润与交易的基础设施；推出DreamMaker作为创作者社群入口，集成多模态AI创作能力，结合人工智能驱动的创意视频制作与版权保护和内容变现解决方案。

研究结论

• 利润率有望持续改善：AI生成内容贡献增量收入，收入结构调整叠加降本增效，毛利率有望持续提升。
• 业务拓展：海外大客户内容渗透率提升，通过平台业务服务拓展至中小内容方；国内增值服务持续优化；AI领域内容授权分润机制商业化应用逐步落地。
• 风险提示：AI产品商业化不及预期、国内业务落地不及预期、确权规则变化。

估值指标

• 2025-2027年预期：营业收入分别为29.9亿、37.4亿、46.7亿港元，经调整净利润分别为2.6亿、3.8亿、5.4亿港元，毛利率分别为45.0%、46.0%、47.0%，净利率分别为8.8%、10.2%、11.6%。