AI对全产品线改造持续，规模变现尚未开启

交银国际研究 公司更新 互联网 收盘价 美元85.79 目标价 美元119.00↓ 潜在涨幅 +38.7% 2024年8月23日 百度(BIDUUS) AI对全产品线改造持续，规模变现尚未开启 2024年2季度业绩：收入339亿元（人民币，下同），同比基本持平，与我们/彭博市场预期基本一致。调整后净利润74亿元，对应净利率22%，超我们/彭博预期14%/11%，得益于持续降本增效策略及战略资源分配。 百度核心业绩要点：收入267亿元，同比增1%，调整后经营利润增8%， 对应利润率26%，同比提升约2个百分点。1）广告收入同比降2%，中小 个股评级 买入 1年股价表现 BIDUUS 广告主要受线下恢复影响投放谨慎，房地产、招商及汽车等行业仍较为疲软。2）智能云收入同比增长加速至14%，得益于生成式AI和大模型增量拉动以及向GPU云客户交叉销售CPU云服务，运营利润持续为正。3）萝卜快跑单量89.9万，同比增26%。6月19日在武汉几乎实现100%全无人驾驶服务提供，此外RT6开始进行规模化全无人道路测试。 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% -30% -35% -40% MSCI中国指数 大模型进展：1）文心大模型日均调用量超6亿，对比2023年4季度的 5000万增超10倍。持续丰富大模型组合，6月推出文心4.0Turbo，并大幅降价旗舰模型4.0/3.5，轻量级模型Speed/Lite/Tiny免费调用。2）2季度生成式AI和大模型贡献云收入9%，环比增2.1个百分点。3）目前18%的百度搜索结果由AI生成（对比5月中11%），AI搜索改造提升用户体验和参与度，但尚未开启变现，或将持续对广告商业化产生负面影响。4）文库经AI重塑后2季度订阅收入同比增15%+。 展望及估值：公司将在3-4季度继续推进AI生成式搜索结果的改造，我们预计3季度核心广告收入增速或弱于2季度，同比下降3%，AI云增速同比或有加速，综上预计百度核心收入同比增1%。收入增长承压及AI推理需求提升带来的算力成本或有所增加，预计3季度毛利同比下降3%，但经营杠杆优化或为核心业务带来相对稳定运营利润率。按分部加总（SOTP）估值，调整目标价至119美元/115港元（9888HK），对应2024/25年 11/10倍市盈率。4季度末搜索改造及商业化战略调整或将启动，现价对应2024年8.1倍市盈率，在估值底部区间，维持买入。 财务数据一览年结12月31日 2022 2023 2024E 2025E 2026E 收入(百万人民币) 123,675 134,598 135,284 144,198 155,094 同比增长(%) -0.7 8.8 0.5 6.6 7.6 净利润(百万人民币) 20,680 28,747 26,550 29,042 32,186 每股盈利(人民币) 59.13 80.91 75.57 82.79 91.69 同比增长(%) 9.4 36.8 -6.6 9.6 10.7 前EPS预测值(人民币) 77.01 87.82 95.92 调整幅度(%) -1.9 -5.7 -4.4 市盈率(倍) 10.4 7.6 8.1 7.4 6.7 每股账面净值(人民币) 79.87 85.71 91.66 101.81 88.39 市账率(倍) 7.67 7.14 6.68 6.01 6.93 资料来源：公司资料,交银国际预测^净利润和每股盈利基于Non-GAAP基础 8/2312/234/248/24 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(美元) 146.47 52周低位(美元) 82.01 市值(百万美元) 25,056.69 日均成交量(百万) 6.36 年初至今变化(%) (27.96) 200天平均价(美元) 98.36 资料来源:FactSet 谷馨瑜,CPA connie.gu@bocomgroup.com (86)1088009788-8045 孙梦琪 mengqi.sun@bocomgroup.com (86)1088009788-8048 赵丽,CFA zhao.li@bocomgroup.com (86)1088009788-8054 蔡涵 hanna.cai@bocomgroup.com (86)1088009788-8041 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 2024年2季度业绩 核心业务增长仍承压 百度核心：收入267亿元人民币，同比增1%，其中广告收入降2%，中小广告主要受线下恢复影响投放谨慎，房地产、招商及汽车等行业仍较为疲软，云收入增速加速至14%。调整后运营利润同比增8%至70亿元，对应利润率26%，同比提升约2个百分点。 移动生态：6月百度app月活跃用户数同比增4%至7.03亿，百度核心广告收入51%来自托管页面。 AI应用快速普及，扩大落地规模 文心一言累计用户规模达3亿。文心大模型日调用量超6亿，6月推出ERNIE4.0Turbo，旗舰模型4.0和3.5大幅降价，轻量级模型Speed、Lite和Tiny免费调用。飞桨升级至3.0版，截止2024年6月开发者达1470万。 千帆大模型平台累计服务客户15万，帮助用户精调大模型2.1万。智能体平台AgentBuilder入驻20万开发者、6.3万+企业。 萝卜快跑2季度完成订单量89.9万，同比增26%，累计完成订单量700万 +（截止2024年7月28日）。6月19日，武汉几乎实现100%全无人驾驶服务提供，此外RT6开始进行规模化全无人道路测试。 图表1:2024年2季度业绩 年结12月31日 (百万人民币) 2Q23 1Q24 2Q24 环比 (%) 同比 (%) 交银国际预测 差异点评 (%) 在线营销服务 21,081 18,490 20,625 12 -2 20,479 1 其他服务 12,975 13,023 13,306 2 3 13,207 1 净营收 34,056 31,513 33,931 8 0 33,686 1 彭博一致预期 34,108 百度核心 26,407 23,803 26,687 12 1 26,442 1 在线营销 19,586 17,008 19,164 13 -2 19,011 1房地产、招商、汽车行业仍 然较为疲软 云 4,473 4,669 5,099 9 14 5,103 0受生成式AI和大模型拉动， 及向GPU云客户交叉销售 CPU云服务，收入增速加速 自动驾驶及新业务 2,348 2,126 2,424 14 3 2,328 4 爱奇艺 7,802 7,927 7,439 -6 -5 7,445 0 营收成本 (16,167) (15,291) (16,398) 7 1 (15,641) 5 毛利 17,889 16,222 17,533 8 -2 18,045 -3 营业费用销售及行政 (6,298) (5,375) (5,700) 6 -9 (6,226) -8 研发 (6,381) (5,363) (5,889) 10 -8 (5,954) -1 总营业费用 (12,679) (10,738) (11,589) 8 -9 (12,179) -5 运营利润(亏损) 5,210 5,484 5,944 8 14 5,866 1 其他收入(费用) 1,369 1,246 771 -38 -44 1,635 -53 税项 (1,270) (883) (1,131) 28 -11 (1,278) -11 非控股权益应占净亏损 99 399 96 -76 -3 31 209 净收益 5,210 5,448 5,488 1 5 6,192 -11 调整后运营收益 7,334 6,673 7,500 12 2 7,180 4 百度核心 6,516 5,586 7,005 25 8 6,735 4 爱奇艺 786 1,086 501 -54 -36 480 4 调整后净收益 7,998 7,011 7,396 5 -8 6,480 14超预期，得益于持续降本增效及战略资源分配核心业务 彭博一致预期 6,682 毛利率(%) 53 51 52 54 调整后营运利润率(%) 22 21 22 21 百度核心 25 23 26 25 爱奇艺 10 14 7 6 调整后净利率(%) 23 22 22 19 摊薄每股盈利(调整后，人民币) 22.6 19.9 21.0 6 -7 18.4 14 彭博一致预期 18.5 资料来源：公司资料，交银国际预测 图表2:百度核心业务主要预测 年结12月31日(百万人民币) 3Q23 2Q24 3Q24E 原预测 3Q24E 新预测 环比 (%) 同比 (%) 变动 (%) 2023 2024E 2025E 2026E 百度核心营收 26,572 26,687 27,054 26,735 0 1 -1 103,465 105,780 112,538 120,851 在线营销 19,672 19,164 19,523 19,046 -1 -3 -2 74,979 74,464 77,035 81,065 云 4,410 5,099 5,027 5,077 0 15 1 18,674 21,219 24,067 27,231 自动驾驶及新业务 2,490 2,424 2,505 2,611 8 5 4 9,812 10,098 11,436 12,555 营收成本 (10,610) (10,888) (10,441) (11,133) 2 5 7 (42,593) (43,490) (46,217) (48,616) 毛利 15,977 15,773 16,575 15,574 -1 -3 -6 60,797 62,170 66,199 72,067 调整后运营开支 (9,428) (8,934) (9,956) (9,036) 1 -4 -9 (36,679) (36,652) (39,042) (42,635) 调整后运营利润 6,672 7,005 6,803 6,742 -4 1 -1 24,748 26,222 28,012 30,370 调整后净利润 6,956 7,290 6,591 6,543 -10 -6 -1 27,417 25,713 27,474 30,043 毛利率(净)(%) 60.1 59.1 61.3 58.3 58.8 58.8 58.8 59.6 调整后营运利润率(净)(%) 25.1 26.2 25.1 25.2 23.9 24.8 24.9 25.1 调整后营净润率(净)(%) 26.2 27.3 24.4 24.5 26.5 24.3 24.4 24.9 资料来源：公司资料，交银国际预测 年结12月31日(百万人民币) 3Q23 2Q24 3Q24E 原预测 3Q24E 新预测 环比 (%) 同比 (%) 变动 (%) 2023 2024E 2025E 2026E 净营收 34,447 33,931 34,895 33,859 0 -2 -3 134,598 135,284 144,198 155,094 在线营销服务 21,346 20,625 21,287 20,440 -1 -4 -4 81,203 80,322 83,206 87,608 其他服务 13,101 13,306 13,608 13,418 1 2 -1 53,395 54,962 60,992 67,487 彭博一致预期 35,140 138,037 146,829 156,182 营收成本 (16,294) (16,398) (15,994) (16,680) 2 2 4