核心观点与关键数据
- 事件概述：公司发布2025年中报，2025年上半年收入实现24.8亿元，同比增长0.5%；归母净利润3.2亿元，同比增长5.4%；2025年第二季度收入实现13.1亿元，同比减少1.9%；归母净利润1.7亿元，同比增长0.2%。
- 收入表现：2025年第二季度平稳过渡，中低档酒实现收入承托。2025年上半年及第二季度酒类收入分别同比增长0.74%和-1.73%。中低档酒销售增速环比提振，帮助稳定整体收入表现。
- 分品牌看：2025年上半年主力品牌本部、武陵收入分别同比增长2.0%、7.0%。老白干本部围绕次高端产品，注重保持市场价盘稳定，C端培育及终端服务工作有序推进；对200元以下价位产品加强渠道布局，拉动中低档酒销售。武陵保持稳扎稳打发展步调，坚持品牌、品质、渠道、产品动作，Q2低基数下同比增速有所抬升。板城、文王、孔府家收入增速分别同比+1.7%、-20.5%、+0.9%，安徽市场消费场景受损明显，文王表现相对承压。
- 分结构看：2025年第二季度高档酒、中低档酒收入分别同比-9.7%、+7.8%。高档酒收入承压主要与本部次高端系列销售调整有关，第二季度高档酒同比-23.7%；中低档酒经过Q1整固消化，第二季度增速有所回升。
- 利润表现：销售净利率稳中有升，毛销差保持改善。2025年公司经营规划定调稳健，2025年上半年毛利率表现好于年度目标指引。
- 收现端：2025年第二季度季末公司合同负债12.7亿元，同比/环比分别减少5.9/6.0亿元，2025年上半年收现比为101.3%，行业性回款压力有所显现。
- 利润端：2025年上半年公司销售净利率同比增长0.6个百分点，主系毛销差提升贡献。2025年上半年毛利率同增2.1个百分点至68.0%，主系24年老白干主力产品提价传导及总部降本减支贡献。2025年上半年销售费率同比+0.7个百分点，公司整体加强品宣投放管控，促销及渠道费投入有所优化。2025年第二季度净利率同比+0.2个百分点，增幅较Q1收窄，主系季度税金率波动拖累。
- 渠道与营销：优化渠道管理，营销工作稳扎稳打。2025年上半年公司在三级扫码体系下严格执行渠道控费稳价工作，持续推动消费者建设投入，渠道触达更趋扁平化，客户对接人员配备逐步完善。伴随公司持续加强宴席、餐饮等场景布局，并有序梳理、优化产品体系，2025年第二季度中低档酒收入增速实现环比提振。
- 盈利预测与投资评级：伴随消费环境变化，公司收入增长阶段性放缓，但降本控费帮助净利率基本保持稳定。参考2025年上半年的情况，调整2025~2027年归母净利润为7.9、8.2、9.5亿元（前值8.8、10.0、11.8亿元），当前市值对应2025~2027年PE为20/20/17倍，维持“买入”评级。
- 风险提示：省内消费升级不及预期、省外竞争加剧、食品安全问题。
