2025年中报点评：珍酒主动纾压，李渡保持稳健

核心观点与关键数据

2025年上半年，公司实现营收25.0亿元，同比下滑39.6%；归母净利5.7亿元，同比下滑23.5%；non-IFRS归母净利6.1亿元，同比下滑39.8%。业绩符合此前预告指引。主要原因是高基数、周期下行及Q2场景冲击影响。其中，珍酒收入下降44.8%，李渡下降9.4%，其他品牌下降47.9%。李渡通过加强宴席场景营销实现逆周期增长，但其余品牌受场景冲击较大，公司主动控货以保持渠道稳定，预收款余额为14.3亿元，同比下降3.6亿元，经销商数量减少516家。

盈利水平与市场调控

25H1公司经调整净利率为24.6%，同比微降0.1pct，显示公司市场调控主动，成本费用管控能力较强。毛利率同比+0.3pct，主因李渡收入占比提升；珍酒、李渡及其他品牌毛利率分别同比-0.9、-0.3、+0.3pct。销售费率、管理费率分别同比+0.4、+3.1pct，公司对销售团队人效及营销投入有一定优化。预计25H2动销环比有望企稳，收入同比降幅有望明显收窄。

战略方针与新品布局

公司采取三大战略方针：推出全新旗舰产品大珍·珍酒，深化现有核心产品的区域渗透，强化中高端产品布局。大珍作为次高端差异化单品，实行“万商联盟”的创新渠道模式，通过低准入、高回报、全控价、持续收益的模式机制，强化商家信心，看好后续招商推进。

盈利预测与投资评级

维持2025~2027年公司non-IFRS归母净利预测为12.7、16.1、19.7亿元人民币，对应non-IFRS PE为24.0、19.0、15.5x，维持“买入”评级。看好珍酒报表拐点及盈利弹性率先显现。

风险提示

宏观修复不及预期，次高端价格及费用竞争加剧，渠道库存消化不及预期等。