2024年年报及2025年一季报点评：省外普酒承压 Q1净利率创新高

公司2024年年报及2025年一季报显示，全年营收73.44亿元，同比增长8.46%；归母净利润25.89亿元，同比增长13.45%。但24Q4及25Q1营收和净利润均出现下滑，分别同比-5.00%/-7.88%和-12.35%/-9.25%。

产品方面：

• 酒类主营：2024年营收70.02亿元，同比增长9.39%，量增0.14%，价增9.24%，毛利率提升2.73pcts至76.81%。
  • 中高档白酒（洞藏及金银星）：营收57.13亿元，同比增长13.76%，量增9.31%，价增4.07%，毛利率提升1.83pcts至81.07%，占比提升3.14pcts至81.58%。25Q1营收同比-8.57%。
  • 普通酒（百年及糟坊）：营收12.90亿元，同比-6.53%，量减9.55%，价增3.34%，毛利率提升2.60pcts至57.93%，占比下降3.14pcts至18.42%。25Q1营收同比-32.09%。

区域方面：

• 省内/省外营收：2024年分别为50.93/19.09亿元，同比增长12.75%/1.31%，省内占比提升2.17pcts至72.74%。25Q1省内/省外营收同比-7.71%/-29.74%，省外扩张受阻，向省内收缩。

渠道方面：

• 批发代理/直销（含团购）：2024年营收分别为65.57/4.45亿元，同比增长8.01%/34.62%；25Q1营收同比-13.17%/-2.33%。
• 经销商数量：截至25Q1期末共1379家，省内/省外分别为758/621家。2024年全年净减少8家，省外净减少27家；25Q1净增加2家，省外净减少5家，省外经销商持续优化。

盈利能力：

• 毛利率：2024年全年/24Q4/25Q1分别为73.94%/72.91%/76.49%，同比提升2.57/+2.20/+1.40pcts。
• 费用率：2024年税金及附加/销售/管理费用率分别为15.08%/9.06%/3.17%，销售费用同比增加14.18%（主因广告及薪酬）。25Q1费用率同比微升。
• 净利率：2024年全年/24Q4/25Q1分别为35.26%/31.86%/40.47%，同比提升1.21/-1.77/+1.20pcts，25Q1净利率创历史新高。

投资建议：
洞藏产品升级趋势延续，品牌认可度提升，但省外中低档普酒缩量承压，省内竞争加剧。建议关注酒厂政策调整以释放渠道回款积极性。预计2025-27年归母净利润26/28/30亿元，同比1.7%/5.9%/8.8%，当前股价对应PE分别为13/13/12倍，维持“推荐”评级。

风险提示：省内竞争加剧、洞藏培育低于预期、产业政策调整、食品安全风险。