2025年中报点评：并表民生证券，叠加自营实现高收益，经营业绩大幅提升

国联民生2025年中报显示，公司业绩大幅提升，主要得益于并表民生证券以及自营业务高收益。2025年上半年，公司实现营业收入40.1亿元，同比增长269.4%；归母净利润11.3亿元，同比增长1185.2%。第二季度表现尤为突出，营业收入24.5亿元，同比增长168.4%，归母净利润7.5亿元，同比增长145.1%。

核心观点与关键数据：

1. 资本市场转暖叠加并表影响，经纪业务收入同比增幅超200%：2025年上半年，经纪业务收入9.0亿元，同比增长223.8%，占营业收入比重22.6%。公司两融余额175亿元，市场份额0.9%，较年初提升0.3pct。基金投顾保有规模97.08亿元，同比增长40%。
2. 并表民生证券，协同效应逐步显现，投行业务收入增幅超200%：2025年上半年投行业务收入5.3亿元，同比增长214.1%。股权主承销规模13.1亿元，同比+160.2%；债券主承销规模424亿元，同比+57.1%。
3. 资管业务收入稳步提升：2025年上半年资管业务收入3.6亿元，同比增长14.4%。截至2025H1资产管理规模2965亿元，同比增长137.5%。
4. 自营实现高收益：2025年上半年投资收益21.0亿元，同比增长458.8%。自营业务围绕杠铃策略，红利价值股配置为盾，精选成长股为矛，收益率大幅跑赢指数。

研究结论： 考虑到市场交投活跃以及公司自营业务的高弹性，东吴证券上调盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为21.6、21.0、22.1亿元，同比增速分别为+444%、-3%、+5%。当前市值对应PB估值分别为1.33x、1.29x、1.25x。维持“买入”评级。

风险提示：

1. 整合效果不及预期；
2. 权益市场大幅波动；
3. 行业监管趋严。