2Q25仍承压但业绩拐点将至，研发、BD稳步推进，上调目标价

2025-08-25 丁政宁,诸葛乐懿交银国际 four_king

核心观点：石药集团2Q25业绩承压，但预计2H25及2026-27年业绩将复苏，上调目标价至9.3港元。
业绩分析：
- 2Q25成药业务收入同比降24%，原料产品和功能食品板块收入分别同比增12%/8%。
- 管理层预计2H25收入环比增长5%以上、同比恢复正增长，主要来自恩必普院外市场拓展、多美素降价影响出清及新产品放量。
- 未来三年收入增速有望重回双位数，公司宣布中期股息0.14港元/股，全年股息预计不低于0.28港元/股。
BD进展：
- EGFR ADC的NSCLC适应症海外推进顺利，中国内地经典突变二线III期入组进展顺利，联合奥希替尼方案一线治疗即将进入III期。
- 对外合作方面，公司将继续推进三项潜在重磅BD交易中的剩余两项，力争年底前落地。
- 八大创新研发平台持续产出优质资产，未来可持续关注多肽长效制剂、小干扰核酸、PD-1/IL-15双抗、mRNA疫苗等领域的BD机会。
研究结论：
- 下调2025-26年收入预测以反映核心品种销售压力，但高利润率BD收入占比提升及降本增效有望改善费用率。
- DCF估值模型滚动至2026年，上调目标价至9.3港元，对应16倍/1.8倍2026年市盈率/PEG，当前估值合理，维持中性。