欧洲市场增长靓丽，期待HNB业务放量——思摩尔国际25H1业绩点评

思摩尔国际（06969.HK）消费电子研报总结

事件与业绩表现

• 2025年上半年业绩符合预期，总收入60.13亿元（同比增长18.3%），净利润4.92亿元（同比-28%），调整后净利润7.37亿元（同比-2.1%）。
• 欧洲及其他国家市场增长强劲，ToB业务收入27.34亿元（同比增长38%），主要受益于创新合规产品解决方案的推出。
• 美国市场收入18.88亿元（同比增长1.5%），受不合规产品主导影响核心客户销售；特殊用途雾化产品业务仍处于恢复期。
• 中国内地市场收入1.17亿元（同比-6.1%）。
• 自有品牌业务收入12.74亿元（同比增长14.1%），其中欧洲及其他市场收入10.69亿元（同比增长15.1%），自有品牌VAPORESSO市场份额提升。
• 自有品牌雾化美容产品“岚至”在中国内地销售0.31亿元，家用美容仪用户数突破一万人，专业设备获医疗器械认证。

盈利能力

• 毛利率37.8%（下降0.5个百分点），调整后净利率12.3%（下降2.5个百分点）。
• 期间费用率30.5%（上升0.9个百分点），其中管理费用增加较多（受股份支付开支影响），所得税增加（国际业务扩张相关税务拨备增加）。

HNB业务展望

• 英美烟草HNB新品GloHilo于2024Q4在日本推出，反馈乐观，预计2025年H2将推广至更多市场。
• 2026年Hilo有望逐步进入放量阶段，公司作为核心供应商的利润有望增厚。

投资建议

• 不合规产品进入出清阶段，加热不燃烧业务打造第二增长曲线，公司业绩有望持续修复。
• 考虑股份支付费用影响下调2025年净利润预测至12.8亿元，上调2026年净利润预测至18.1亿元（原预测分别为13.8亿元和17.4亿元）。
• 对应PE估值103倍（2025年）和73倍（2026年），维持“增持”评级。

风险提示

• 原材料价格波动风险、市场竞争加剧风险、渠道拓展不及预期风险。