2025年中报点评创新化转型顺利，原料药业务拐点已现，制剂毛利率大幅提升

核心观点与关键数据

• 业绩表现：2025年上半年公司实现收入8.62亿元（+0.72%），归母净利润2.58亿元（+41.17%），业绩超预期。
• 创新药进展：公司拥有4条创新药管线处于II期或即将进入III期临床。QHRD107胶囊完成IIa期临床，并在ASH、EHA年会发表成果，正申请IIb期临床；QHRD106注射液完成II期临床，正申请III期临床。
• 原料药业务：2025H1原料药业务收入3.2亿元（+17.52%），经历8个季度下滑后首次增长，显示下游需求改善。河南千牧投产保障供应链稳定，中期有望贡献业绩增量。
• 制剂业务：2025H1制剂业务收入5.4亿元（-7.15%），毛利率69.90%（+8.54pp），主要得益于原料药成本下降。预计制剂业务将维持高毛利率。
• 财务预测：预计2025-2027年收入分别为20.51/27.37/32.83亿元，归母净利润分别为4.43/5.12/6.09亿元；P/E估值31/27/23X，维持“买入”评级。

研究结论

• 公司创新药管线顺利推进，进入收获期。
• 原料药业务见底回升，河南千牧投产带来业绩增量。
• 制剂业务毛利率大幅提升，盈利能力增强。
• 风险提示：原料药下游需求不及预期、新药研发进展不及预期、商业化进度不及预期。