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2025年三季报点评：负极盈利拐点已现，多业务板块持续向好

2025-10-28 曾朵红,阮巧燕,岳斯瑶东吴证券陈曦

核心观点：公司2025年前三季度业绩略超市场预期，负极业务Q3逐步起量，新产品预计2026年贡献增量，隔膜及PVDF稳定贡献利润增量，设备业务稳定增长，公司具备固态整线解决方案能力且综合布局多种材料。
关键数据：
- 2025年前三季度营收108.3亿元，同比增长10.1%；归母净利17亿元，同比增长37.3%；扣非净利15.9亿元，同比增长39.8%；毛利率32.4%，同比提升3.4个百分点。
- Q3营收37.4亿元，同比增长6.7%，环比下降3.4%；归母净利6.4亿元，同比增长69.3%，环比增长13.5%；扣非净利6亿元，同比增长62%，环比增长15.5%；毛利率33.1%，同比提升4.8个百分点，环比提升1.1个百分点。
- 预计2025年负极出货14万吨，同比增长10%左右；2026年出货25-30万吨，翻倍增长；2025年负极盈利恢复至0.2万元/吨左右；2025年有效产能500吨，全年出货百吨级。
- 涂覆膜预计2025年出货100亿平以上，同比增长40%以上；2026年出货130亿平，维持30%增长；基膜预计2025年出货15亿平以上，全年连续翻倍增长；年底产能达20亿平，后续新增产线成本进一步降低。
- PVDF、衍生品及PAA合计预计2025年贡献3亿左右净利。
- 设备业务预计2025年贡献1.5亿元利润左右。
研究结论：
- 预计公司2025-2027年归母净利分别为23.9亿、31.0亿、40.2亿元，同比增长101%、30%、30%；对应PE为25倍、19倍、15倍。
- 考虑公司固态领域布局，给予2026年28倍PE，目标价40.6元，维持“买入”评级。
风险提示：销量不及预期，行业竞争加剧。