减值如期收敛,带动盈利改善-2025年中报点评

核心观点与关键数据

• 业绩表现：天润乳业2025年H1总营收13.95亿元，同比-3.3%；归母净利润-0.22亿元，去年同期-0.28亿元；扣非归母净利润0.58亿元，同比+141.32%。单Q2营收7.71亿元，同比-3.94%；归母净利润0.51亿元，去年同期-0.32亿元；扣非归母净利0.59亿元，去年同期0.01亿元。
• 产品与地区表现：Q2常温/低温/畜牧业/其他收入分别为3.92/3.19/0.35/0.03亿元，同比-6.1%/-6.17%/+30.69%/+225.74%。疆内/疆外收入分别为3.93/3.56亿元，同比+10.65%/-17.21%。
• 盈利改善：Q2毛利率18.68%，同比+0.7pcts；销售/管理/研发/财务费用率分别为5.96%/3.43%/0.64%/0.93%，同比基本平稳。政府补助增加及原奶减值收敛带动净利率6.28%，同比+11.62pcts，成功扭亏。

研究结论

• 经营压力与改善：尽管终端需求疲软、价格竞争持续，公司通过疆内渠道拓展及精细化管理实现收入提速。预计量增价减，Q2乳制品销量同比+6.1%。
• 利润端修复趋势：公司推进精细化养殖降本增效，公斤奶成本同比下降11.14%，带动毛利率回升。Q1集中计提减值完毕，包袱已卸，盈利修复趋势延续，预计26Q1盈利弹性更优。
• 投资建议：短期利润确定性修复，中长期看需求复苏、产品出疆打开成长空间。略下修EPS预测（25-27年EPS 0.20/0.49/0.58元），紧盯疆外拓展及需求拐点，维持“推荐”评级。
• 风险提示：疆外扩张不及预期、行业竞争加剧、原奶价格持续下行等。