核25H1肾科板块收入增速达28%，股份回购仍存空间

肾科板块收入增速达28%，毛利率提升带动净利率提升

• 25H1康臣分部收入13.96亿元（同比+26%），其中肾科板块收入11.31亿元（同比+28%），妇儿板块收入1.72亿元（同比+18%），影像板块收入0.95亿元（同比+22%）。玉林分部收入1.87亿元（同比+16%），其中骨科板块收入1.01亿元（同比+2%），皮肤板块收入0.4亿元（同比+20%）。
• 肾科板块增速强劲得益于营销端整合（组织优化、人员调整、强化学术推广）及尿毒清颗粒通过集采以价换量。
• 25H1公司综合毛利率提升2.37个百分点至77.06%，康臣分部毛利率提升1.09个百分点至78.09%，玉林分部毛利率提升5.51个百分点至64.29%。康臣分部毛利率提升主要因原材料价格下降及规模效应，玉林分部则因原材料下降及核心产品提价。

分红&回购提升股东回报，创新布局深耕肾科领域

• 25H1每股基本盈利0.59元（同比+18.0%），每股摊薄盈利0.58元（同比+18.4%），中期派息率超51%（每股0.33港元），且回购或将持续（最多2亿港元）。若年度分红比例仍为51%，2025年股息率约5.1%；若完成2亿港元回购，则股息率约6.77%。
• 创新驱动：1类新药SK-08（sGC激活剂）完成临床I期首批用药，显著降低尿蛋白、改善肾脏功能，填补全球同类药物空白；新靶点TRPC5抑制剂SK-09（IND获批）靶向足细胞损伤相关肾脏疾病，动物模型显示肾脏保护效应。

盈利预测

• 预计2025-2027年营业收入分别约34.91亿元、38.72亿元、43.04亿元（同比增速约18%、11%、11%）；归母净利润分别约10.96亿元、12.22亿元、13.66亿元（同比增速约20%、12%、12%），对应2025年PE约10倍、2026年PE约9倍、2027年PE约8倍。

风险因素

• 集采降价超预期、市场竞争加剧、市场开拓不及预期、OTC营销改革不及预期、妇儿板块增长不及预期、股份回购额度不及预期。