业绩短期承压，产品管线持续扩充

业绩简评

2025年8月15日，公司发布2025年半年报。1H25公司实现收入148.1亿元，同比+5%；归母净利润18.2亿元，同比-24%；扣非归母净利润17.0亿元，同比-26%。单季度看，2Q25公司实现收入79.6亿元，同比+17%；归母净利润5.5亿元，同比-47%；扣非归母净利润4.8亿元，同比-51%。

经营分析

• CHC业务短期承压：按旧口径统计，1H25公司CHC业务实现收入约60.8亿元，同比-18.4%，主要受流感等呼吸道疾病发病率降低、零售渠道阶段性调整等因素影响。
• 处方药业务持续增长：处方药业务实现收入约27.8亿元，同比+15.2%，集采影响逐渐消化，公司配方颗粒及饮片市占率稳步提升。
• 创新版图扩展：公司与博瑞医药就BGM0504注射液达成联合研发合作，该产品国内III期临床试验顺利推进；从境外引入脑胶质瘤治疗药物ONC201，正在国内开展I期临床研究。
• 商道体系升级：“三九商道”体系完成2.0版本迭代，延伸至更多零售终端；昆药集团深度渠道变革，下半年经营有望环比改善；天士力推进“百日融合”，战略发展路径逐渐清晰。

盈利预测、估值与评级

考虑到公司内生业务短期承压，昆药及天士力仍处融合周期，将公司25-27年归母净利润预测由37.89/43.89/50.58亿元调整至30.10/34.16/38.54亿元，分别同比-11%/+13%/+13%，EPS分别为1.80/2.05/2.31元，现价对应PE分别为17/15/14倍，维持“买入”评级。

风险提示

市场竞争加剧风险；并购整合不及预期；医保药品限价风险；品牌价值变动风险；原材料价格波动风险；商誉减值风险。