宏观点评：信贷罕见转负的背后

7月信贷社融数据转弱，总量上，新增信贷规模时隔20年再度转负，新增人民币贷款-500亿，低于预期；新增社融1.16万亿，低于预期但好于季节性；存量社融增速9%，较上月抬升0.1个百分点。结构上，居民部门“去杠杆”，居民贷款同比少增；企业部门信贷需求减弱，短期贷款冲高回落，票据融资冲量特征再现，中长期贷款同比少增；政府债券同比延续多增，仍是信用扩张的主要拉动。M1同比5.6%，连续两月大幅改善，主要与低基数、居民企业定期存款活化加快有关；M2同比8.8%，财政投放加快是主要拉动。

核心结论：7月信贷社融数据转弱，总量上，新增信贷规模时隔20年再度转负，社融在政府债券支撑下延续多增；结构上，居民部门“去杠杆”，企业部门信贷需求减弱，票据冲量特征再现，政府债券仍是信用扩张的主要拉动。需注意的是，M1增速连续两月抬升，除低基数外，居民、企业部门资金活化加快是主要支撑，尤其是居民部门，6月居民部门活期存款拉动M1增长2.6个百分点。结合7月非银存款增加2.14万亿，同比大幅多增1.39万亿，指向居民资金活化后可能流向权益市场等，有望为市场带来增量资金。

研究结论：下半年政策大基调已定，短期将更注重抓落实，后续应会有新政策、但并非强刺激、更可能是“托而不举”。具体到货币端，鉴于年内经济下行压力较大，货币宽松应还是大方向，年内再降准降息仍有可能，基本面走势是决定降息节奏、幅度的关键变量。

短期关注：1）财政发力情况，包括政府债券发行节奏（尤其专项债），以及实物工作量形成情况等；2）出口走势，以及中美关税谈判进展；3）房价、地产销售的实际走势。