2024年4月货币金融数据点评：社融转负的背后？

事件： 5月11日，央行公布4月货币金融数据：新增人民币贷款3306亿元、同比少增1125亿元左右；新增社融-1987亿元、去年同期为1.22万亿元；社融存量增速8.3%、回落0.4个百分点；M2同比7.2%、回落1.1个百分点。 融资线索：实体融资需求偏弱、亟待政策呵护，政府债券融资尚在“空窗期”、关注发行节奏 线索一：社融创历史单月新低，各分项同比多减少、政府债券拖累近4成。4月，新增社融-1987亿元、去年同期为 1.22万亿元。分项中，政府债券融资-984亿元，与地方债发行进度偏慢、到期规模较大等有关；新增人民币贷款3300亿元左右、同比变化不大；直接融资（企业债券+股票融资）合计同比少增超3200亿元；非标延续收缩。 线索二：信贷同比变化不大、但结构较差，企业端资金活化动能相对偏弱。信贷分项中，企业中长贷同比少增近2600亿元，企业短贷创同期新低至-4100亿元，票据“冲量”至同期新高、8400亿元左右。新增单位活期存款-2.56万亿元、为近10年同期新低，指向企业资金活化相对偏弱；互相印证的是，M1同比增速转负至-1.4%、历史单月次低。线索三：居民端融资延续偏弱，关注稳地产政策实施落地等。4月，新增居民中长贷、居民短贷双双创历史同期新低，与地产商品房销售偏弱、居民消费倾向尚待进一步修复等有关。因城施策下，杭州、武汉等市于近期先后出台放开限购等相关举措，后续实施落地效果还待进一步跟踪。 4月融资图景总结来看，实体自发性融资需求依然偏弱、亟待政策呵护，政府债券融资尚处“空窗期”。稳增长加力下，政府债券融资或于5月逐步加快、带动相关配套融资需求回升，叠加前期政策效果逐步释放等，2024年经济将“先升后稳”、稳步修复，不必对前景过于悲观（详情参见《产能周期，见底了吗？》、《债市的核心矛盾？》）。 常规跟踪：社融低迷、各分项多有拖累，M1、M2双双回落 社融低迷，各分项多有拖累。4月，新增社融创历史同期新低至-1987亿元，分项中，人民币贷款同比少增超1100亿元至3300亿元左右；政府债券融资转负值-980亿元左右、去年同期为4550亿元左右；企业债券和股票融资同比分别 少增2500亿元和800亿元左右；信托贷款、委托贷款和表外票据合计同比减少超3100亿元左右。 信贷分项中，企业同比多增、主因票据支撑，居民贷款延续低位。4月，企业中长贷同比少增2600亿元左右至4100 亿元，企业短贷转负至-4100亿元，票据融资8400亿元左右、同比多增超7100亿元。居民中长贷、短贷双双转负至 -1700亿元和-3520亿元左右，同比降幅分别扩大510亿元和2300亿元左右。 M1、M2双双回落。4月，M1同比转负至-1.4%、较上月回落2.5个百分点，其中，M0同比回落0.2个百分点，单位活期存款增速降幅扩大至-3.73%。M2同比回落1.1个百分点至7.2%，分项中，企业、居民存款同比多减6500亿元和 1.73万亿元左右，非银存款转负至-3300亿元，财政存款同比少增近4000亿元。 风险提示 政策落地效果不及预期。 内容目录 1、社融转负的背后？3 2、常规跟踪：社融低迷、各分项多有拖累，M1、M2双双回落4 风险提示6 图表目录 图表1：4月，社融分项中，政府债券同比拖累明显3 图表2：政府债券发行进度偏弱、到期量相对较大3 图表3：4月，企业端融资结构相对较差3 图表4：4月，新增单位活期存款创近年历史同期新低3 图表5：4月，居民中长贷再度明显回落4 图表6：居民短贷创历史同期新低4 图表7：5月，政府债券融资或有明显回升4 图表8：二季度GDP同比或为年内最高4 图表9：4月，社融分项数据情况（亿元）5 图表10：4月，信贷分项数据情况（亿元）5 图表11：4月，M1、M2双双回落6 图表12：4月，存款分项变化6 1、社融转负的背后？ 线索一：社融创历史单月新低，各分项同比多减少、政府债券拖累近4成。4月，新增社融-1987亿元、去年同期为1.22万亿元。分项中，政府债券融资-984亿元，与地方债发行进度偏慢、到期规模较大等有关；新增人民币贷款3300亿元左右、同比变化不大；直 接融资（企业债券+股票融资）合计同比少增超3200亿元；非标延续收缩。 图表1：4月，社融分项中，政府债券同比拖累明显图表2：政府债券发行进度偏弱、到期量相对较大 (亿元) 社融分项 (亿元) 政府债券融资 1,000 0 -1,000 -2,000 -3,000 -4,000 -5,000 -6,000 人企股信民业票托币债融贷贷券资款款 委外政 托币府 贷贷债 款款券 4,000 2,000 0 -2,000 -4,000 -6,000 表外票据 30,000 (亿元) 24,000 18,000 12,000 6,000 0 -6,000 -12,000 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 -18,000 同比变化4月新增(右轴) 发行到期净融资 来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 线索二：信贷同比变化不大、但结构较差，企业端资金活化动能相对偏弱。信贷分项中，企业中长贷同比少增近2600亿元，企业短贷创同期新低至-4100亿元，票据“冲量”至同期新高、8400亿元左右。新增单位活期存款-2.56万亿元、为近10年同期新低，指向企业资金活化相对偏弱；互相印证的是，M1同比增速转负至-1.4%、历史单月次低。 (亿元) 图表3：4月，企业端融资结构相对较差图表4：4月，新增单位活期存款创近年历史同期新低 8,000 6,000 4,000 2,000 0 -2,000 -4,000 -6,000 -8,000 -10,000 5,000 (亿元) 0 -5,000 -10,000 -15,000 -20,000 -25,000 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 -30,000 企业中长贷同比票据同比 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 4月新增单位活期存款 来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 线索三：居民端融资延续偏弱，关注稳地产政策实施落地等。4月，新增居民中长贷、居民短贷双双创历史同期新低，与地产商品房销售偏弱、居民消费倾向尚待进一步修复等有关。因城施策下，杭州、武汉等市于近期先后出台放开限购等相关举措，后续实施落地效果还待进一步跟踪。 (亿元) 历年4月新增居民短贷 图表5：4月，居民中长贷再度明显回落图表6：居民短贷创历史同期新低 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 -2,000 -4,000 新增居民中长贷 (亿元) 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 3,000 2,000 1,000 0 -1,000 -2,000 -3,000 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 -4,000 20192021202220232024 来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 4月融资图景总结来看，实体自发性融资需求依然偏弱、亟待政策呵护，政府债券融资尚 处“空窗期”。稳增长加力下，政府债券融资或于5月逐步加快、带动相关配套融资需求回升，前期政策效果逐步释放等，2024年经济将“先升后稳”、稳步修复，不必对前景过于悲观（详情参见《产能周期，见底了吗？》、《债市的核心矛盾？》）。 图表7：5月，政府债券融资或有明显回升图表8：二季度GDP同比或为年内最高 4,800 4,000 3,200 2,400 1,600 800 615 (%)实际GDP当季同比(2021、2023年两年复合)、环比(%) 510 45 0 3 -5 2 -10 1-15 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 2024-03 2024-06E 2024-09E 2024-12E 0-20 二季度部分省市发债计划 (亿元) 0 4月 一般新券 5月 专项新券 6月 再融资券 当季同比环比(右) 来源：中债登、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 2、常规跟踪：社融低迷、各分项多有拖累，M1、M2双双回落 社融低迷，各分项多有拖累。4月，新增社融创历史同期新低至-1987亿元，分项中，人民币贷款同比少增超1100亿元至3300亿元左右；政府债券融资转负值-980亿元左右、 去年同期为4550亿元左右；企业债券和股票融资同比分别少增2500亿元和800亿元左 右；信托贷款、委托贷款和表外票据合计同比减少超3100亿元左右。 社会融资人民币 外币 委托 信托未贴现银行承企业 股票 政府 图表9：4月，社融分项数据情况（亿元） 月份 规模 贷款 贷款 贷款 贷款 兑汇票 债券 融资 债券 2023-04 12,249 4,431 -319 83 119 -1,345 2,940 993 4,548 2023-05 15,560 12,219 -338 35 303 -1,795 -2,144 753 5,571 2023-06 42,265 32,413 -191 -56 -154 -691 2,249 700 5,371 2023-07 5,366 364 -339 8 230 -1,963 1,290 786 4,109 2023-08 31,279 13,412 -201 97 -221 1,129 2,788 1,036 11,759 2023-09 41,326 25,369 -583 208 402 2,397 650 326 9,920 2023-10 18,441 4,837 152 -429 393 -2,536 1,178 321 15,638 2023-11 24,554 11,120 -357 -386 197 202 1,388 359 11,512 2023-12 19,326 11,092 -635 -43 347 -1,865 -2,741 508 9,324 2024-01 65,364 48,401 989 -359 732 5,636 4,950 422 2,947 2024-02 15,248 9,773 -9 -172 571 -3,686 1,712 114 6,011 2024-03 48,675 32,920 543 -465 681 3,550 4,545 227 4,626 2024-04 -1,987 3,306 -310 90 142 -4,486 493 186 -984 较上月 -50662 11957 -382 111 623 1268 -2138 -710 -1839 较去年同期 -14236 -1125 9 7 23 -3141 -2447 -807 -5532 来源：Wind、国金证券研究所 信贷分项中，企业同比多增、主因票据支撑，居民贷款延续低位。4月，企业中长贷同比少增2600亿元左右至410